Euro-Bond come Narciso: morire per amor proprio...

Cosenza (Italy), 30 Gennaio 2011

Dopo un balletto di annunci, rettifiche e pressioni diplomatiche incrociate, il 25 Gennaio è stata piazzata la prima tranche di titoli obbligazionari comuni europei (vedi FAZ "Glänzendes Anleihedebüt für den Rettungsfonds"): il riscontro degli investitori è stato molto interessante, tanto che solo dopo 15 minuti di contrattazioni, erano stati piazzati tutti i titoli per un controvalore di 5 Miliardi di Euro.

Il motivo? Molto semplice...I c.d. Euro-Bonds offrivano un tasso di interesse del 2.881% a 5 anni, di molto più alto di quello pagato dai Titoli di Stato tedeschi per scadenza equivalente (2.381%). Non solo, gli Euro-Bond hanno un rating Tripla-A, esattamente quanto il rating sovrano della Germania.

In altre parole, il successo degli Euro-Bonds è dovuto al fatto che pagavano un tasso di interesse superiore a quello sugli stessi titoli tedeschi.

La tabella seguente chiarisce ancor di più i termini de discorso (Fonte FAZ):

Certamente non è mia intenzione infierire proprio ora sulla decisione presa, anche perchè si tratta della prima emissione e non si potevano rischiare figuracce a livello internazionale, ma una considerazione è certamente d'obbligo:

Due titoli con scadenza simile e con pari giudizio di affidabilità di rating, non possono/devono (!) avere quotazioni differenti. Altrimenti, gli investitori faranno la fila per acquistare gli uni, ma non gli altri.

Questo (!) è esattamente quanto è avvenuto nei giorni scorsi: il differenziale nei rendimenti sui Titoli di Stato tedeschi a 2 e a 10 anni, ha toccato il massimo da un anno a questa parte, la qual cosa ha fatto diffondere l'opinione che la BCE possa aumentare i tassi di interesse prima del previsto. 

Al riguardo, vedi Bloomberg 29/1 "German 2-Year Yield Rises to More Than 12-Month High on ECB Rate-Rise Bets": "German two-year government note yields jumped to the highest in more than a year this week on speculation the European Central Bank may act to stem inflation. ECB President Jean-Claude Trichet said on Jan. 26 that policy makers will do “what is necessary” to keep inflation in check. German consumer-price growth accelerated to the highest level since October 2008. Irish bonds slid before a vote on the budget tomorrow. The debut auction of the European Financial Stability Facility drew bids for almost nine times the securities on offer. The increase in the German note yield “was driven by fears of tighter monetary policy,” said Patrick Jacq, a senior fixed- income strategist at BNP Paribas SA in Paris. “This is clear when you look at the evolution of the curve. We have hawkish rhetoric coming in from the ECB so it makes sense to be short at the short end". The two-year note fell for a fourth straight week, pushing the yield eight basis points higher to 1.37 percent as of 5:27 p.m. in London. It earlier reached 1.43 percent, the highest since Jan. 4. The 10-year yield fell two basis points to end the week at 3.16 percent. Euribor futures declined, signaling traders were adding to bets on an increase in borrowing costs. The implied yield on the contract expiring in December increased four basis points to 1.9 percent").

Non è un caso che la Germania si sia duramente (ma invano!) opposta all'idea di introdurre di questi strumenti finanziari (vedi FAZ 29/1 "Europa retten und daran verdienen") e, tuttavia, ad emissione avvenuta, non ho trovato alcun articolo di stampa che spieghi chiaramente la gravità della situazione!

Da parte mia ho già espresso in passato tutto il mio scetticismo riguardo a questa forma di indebitamento comunitario (vedi "L E A F: Euro-bond: grandi manovre all'orizzonte!"), ma ora viene fuori il vero volto di questo strumento: se questi verranno offerti allo stesso prezzo dei titoli paragonabili per scadenza e rating, non c'è effettiva necessità di Euro-Bond; perchè siano efficaci, devono rendere un tasso di interesse maggiore a parità di scadenza e di rating. Ma se così è, si creerà enorme pressione sui Titoli di Stato dei singoli paesi europei, con una possibile accentuazione dell'inclinazione delle "curve dei rendimenti" nazionali.

Così facendo, le aspettative di inflazione verrebbero accelerate e la possibilità di singole politiche fiscali nazionali annullate, per far posto ad un'unica politica fiscale europea.

Il rischio concreto - da me già più volte espresso - è quello di una progressiva "sovietizzazione" dell'economia europea.

Insomma, gli Euroburocrati sono talmente tanto innamorati dell'idea di Europa e di Mercato Comune, che finiranno per distruggere tutto pur di realizzare quell'idea che hanno in mente.

Matteo Olivieri

>> Le informazioni qui contenute non (!) costituiscono sollecitazioni ad investire.

Previsioni settimana valutaria 30 Gennaio - 4 Febbraio 2011

Cosenza (Italy), 29 Gennaio 2011

Ecco a mercati fermi le mie nuove previsioni per la settimana valutaria:

• Apprezzamento del Dollaro USA su Euro, Yen giapponese, Franco svizzero (FX), Sterlina inglese (FX);
• Apprezzamento dell'Euro su Yen giapponese, Franco svizzero, Dollaro australiano (FX);
• Apprezzamento della Sterlina inglese su Euro (FX), Dollaro australiano;
• Apprezzamento dello Yen giapponese su Euro (FX) [in Australia!]

AGGIORNAMENTI

Lunedi 31 Gennaio 2011: Ad oggi solo 3 previsioni su 10 risultano certamente avverate (pari al 30.00%). Le previsioni numero 3 e 6 sono rimaste invece inalterate, mentre le previsioni numero 1,2,4,5,7 non sono avverate. Giornata stranissima di contrattazioni. Mentre Dollaro USA e Euro sono praticamente piatti nei confronti del Franco Svizzero, ben tre tassi di cambio si sono mossi in maniera identica (vedi la tabella seguente)...tutto ciò non può essere una semplice coincidenza.

L'articolo Reuters di oggi "Euro Gains on Regional Inflation Forecast" arriva a sostenere che l'aumento dell'inflazione europea ha portato ad un apprezzamento dell'Euro, nell'ipotesi di un aumento dei tassi di interesse da parte della BCE prima del previsto. L'articolo poi dice che le banche centrali asiatiche e investitori del Medio Oriente sono stati tra i più attivi acquirenti di Euro in giornata: "A jump in euro zone inflation lifted the euro above $1.37 on Monday and bolstered the view interest rates in the region could rise more quickly than in the United States and other advanced economies. That helped the euro reverse the losses it suffered on Friday as unrest in Egypt drove up oil prices and sparked a safe-haven bid for dollars and Swiss francs. Asian central banks and some Middle East accounts were among the most active euro buyers, traders said, and some said the euro could renew a march toward $1.40 in the weeks ahead, provided trouble in Egypt does not spread to other countries".

Questa notizia trova peraltro riscontro nell'articolo Reuters di oggi "Analysis: Egypt has limited war chest to avert financial crisis", secondo cui si starebbe assistendo ad una fuga di massa di capitali egiziani e stranieri dall'Egitto (vedi "In the two working days after the protests erupted last Tuesday, which was a bank holiday, Egyptians and foreign investors transferred hundreds of millions of dollars out of Egypt, currency traders estimated. The government had $36 billion in foreign reserves at end-December, central bank figures showed. According to a January 27 note by Citigroup, it also had $21 billion of additional assets with commercial banks at end-October -- its so-called "unofficial reserves." These numbers suggest there is no immediate danger of a balance of payments crisis. But scenes of chaos at Cairo's main airport on Sunday, as both foreigners and Egyptians tried to get flights out of the country, indicated outflows of money could reach damaging levels over the medium term. Egypt has a financial war chest, "but the war chest is going to be depleted if this situation continues for several weeks rather than a few days," said John Sfakianakis, chief economist at Banque Saudi Fransi").

 

Martedi 1 Febbraio 2011: Anche oggi sono solo 3 le previsioni indovinate su 10 (pari al 30%). Malissimo le previsioni sul Dollaro USA e sull'Euro (a parte il tasso di cambio Euro/Franco svizzero e Euro/Sterlina inglese).

Soprattutto il cambio Euro/Dollaro USA solleva molti interrogativi: la stampa internazionale motiva il continuo aumento dell'Euro con la speculazione dei mercati finanziari riguardo ad un imminente aumento dei tassi di interesse europei, mentre dagli USA non arriverebbe alcun segnale di accelerazione dell'inflazione (vedi Comdirect.de 1/2 "Devisen: Euro bleibt über 1,37 US-Dollar - Zinsspekulation treibt weiter an": "(...) Die europäische Gemeinschaftswährung kostete am späten Nachmittag 1,3761 Dollar und damit gut einen halben Cent mehr als am Vortag. Grund sind insbesondere Spekulationen auf eine Zinserhöhung in der Eurozone. (...)  'Die Zinsphantasie treibt den Euro weiterhin an', sagte Devisenexpertin You-Na Park von der Commerzbank. Die am Vortag veröffentlichten Preisdaten für die Eurozone wirkten am Markt noch etwas nach. Bereits den zweiten Monat in Folge liege die Inflationsrate in der Eurozone inzwischen über der wichtigen Marke von zwei Prozent. Die EZB selbst strebt mittelfristig eine Inflationsrate von knapp zwei Prozent an. Die anziehende Inflation und warnende Aussagen von EZB-Präsident Jean-Claude Trichet hatten zuletzt Zinserhöhungsspekulationen geschürt. Gleichzeitig seien in den USA derzeit keinerlei Inflationssignale auszumachen. Der Markt spiele also wirklich so etwas wie Zinsphantasie für den Euroraum, sagte die Expertin".

Mercoledi 2 Febbrio 2011: Anche oggi percentuali molto basse di avveramento delle previsioni da me fatte, solo 2 su 10 (pari al 20%), ma qualcosa di nuovo rispetto a ieri c'è stato: se infatti guardiamo all'intraday, è cominciata l'inversione di rotta, e tutte ma proprio tutte le mie previsioni risultano averate!

Occorrerà attendere ancora domani e fino alla chiusura die mercati di venerdi, per vedere se i cambi avranno recuperato tutte le perdite di questi giorni....io sono fiducioso!

Tra tutti i cambi segnalo l'impressionante recupero della Sterlina inglese sul Dollaro australiano, che fa ben sperare per un'altra entusiasmante giornata di recuperi domani.

Giovedi 3 Febbraio 2011: Giornata di notevoli cambiamenti sui mercati valutari. Sono sicuramente 3 su 10 le mie previsioni realizzatesi su base settimanale (pari al 30%), ma la percentuale sale al 60% (pari a 6 su 10) nell'intraday. Il motivo è che molti tassi di cambio hanno effettivamente cambiato rotta, ma ancora hanno un pò di strada da fare prima di recuperare completamente le perdite. Pertanto, solo le previsioni numero 5, 7, 9 e 10 non (!) risultano ad oggi confermate. Eccellente il risultato del cambio Euro/Dollaro: l'Euro crolla dell' 1.28% (ore 8:57pm CET) da inizio giornata, e si riporta quasi alla parità rispetto ai valori di fine settimana scorsa (vedi grafico qui sotto): un recupero del Dollaro USA che oramai sembrava insperato, alla fine c'è stato!

Venerdi 4 Febbraio 2011: Avvincente la ripresa del Dollaro USA nei confronti dell'Euro, che chiude la settimana effettivamente con un apprezzamento per come da me preannunciato (vedi tabella qui sotto).

La cosa, impossibile per molti, si è dimostrata effettivamente vera. Interessante constatare che la maggior parte degli analisti e commentatori non ha saputo spiegare il perchè di tale improvviso apprezzamento. Qualcuno aveva ipotizzato che le eventuali positive notizie contenute nelle statistiche rese pubbliche oggi relative al mercato del lavoro statunitense, avrebbero consentito un apprezzamento del Dollaro nei confronti dell'Euro. Le statistiche invece hanno riportato dati negativi, ma il Dollaro USA si è apprezzato lo stesso, e l'Euro ha completamento annullato i guadagni registrati nel corso della settimana.
Al riguardo vedi l'articolo vedi Comdirect 4/2 "Devisen: Euro gibt trotz schwacher US-Arbeitsmarktdaten nach", da cui emerge tutto lo stupore per l'apparente incomprensibilità di quanto avvenuto: "Der Euro hat am Freitag nicht von enttäuschenden Arbeitsmarktdaten aus den USA profitieren können. Am späten Nachmittag kostete die Gemeinschaftswährung 1,3560 US-Dollar und damit knapp einen Cent weniger als am Morgen. Zusammen mit den Kursverlusten am Donnerstag hat der Euro seine Kursgewinne seit Wochenbeginn wieder komplett eingebüßt. Die Europäische Zentralbank (EZB) hatte den Referenzkurs am Freitagmittag auf 1,3631 (Donnerstag: 1,3745) Dollar festgesetzt. Der Dollar kostete damit 0,7336 (0,7275) Euro. Neue Zahlen vom amerikanischen Arbeitsmarkt enttäuschten zwar erneut, brachten den Dollar aber nicht unter Druck. Im Gegenteil: Nach einem kurzzeitigen Anstieg gab der Euro zum Dollar zeitweise einen ganzen Cent nach. 'Dass die US-Zahlen dem Euro nicht geholfen haben, ist vor allem mit der Risikoscheu der Anleger zu erklären', sagte Marc Burgheim, Leiter des Devisenhandels bei der BayernLB. In einem derartigen Umfeld sorgen schwache Daten regelmäßig für einen Zustrom in die Reservewährung Dollar. Gleichwohl zeigten sich Experten über die Arbeitsmarktentwicklung im Januar enttäuscht. So wurden zu Jahresbeginn 36.000 Stellen und damit viel weniger neue Jobs geschaffen als erwartet. Zwar verwiesen Analysten auch auf Verzerrungen wegen des rauen Winterwetters. 'Angesichts der bereits schleppenden Entwicklung in den letzten Monaten ist der Stellenaufbau trotzdem eine Enttäuschung', sagte DekaBank-Experte Rudolf Besch. Den starken Rückgang der Arbeitslosenquote um 0,4 Punkte auf 9,0 Prozent erklärte Besch vor allem mit statistischen Effekten wie Abmeldungen vom Arbeitsmarkt").

La spiegazione invece data dal mio blog LEAF è inequivocabile: mai sottovalutare la potenza dei mercati!

Sabato 5 Febbraio 2011: A conclusione della settimana, molte cose sono cambiate...

Su base intraday, ben 10 previsioni su 10 risultano confermate (pari al 100%); su base settimanale ben 7 previsioni su 10 risultano confermate (pari al 70%): le uniche anomalie riguardano le previsioni numero 4,7 e 10, che non sono riuscite a recuperare tutte le perdite accumulate nel corso della settimana.

Interessante l'articolo CNBC di ieri "Dollar Gains Broadly on US Jobless Rate Decline", dove si definisce "esagerato" (ingl: overdone) l'apprezzamento dell'Euro dei giorni scorsi, e si dice che l'apprezzamento del Dollaro potrebbe continuare nei prossimi giorni.

Interessante inoltre il resoonto di quanto avvenuto sui mercati nel minuto (!) immediatamente seguente la pubblicazione delle statistiche relative al mercato del lavoro USA: ben 2.990 contrattazioni, ed altre 12.000 nei 10 minuti successivi.

Vedi: "The dollar rose against the euro on Friday after the U.S. jobless rate fell to its lowest level in nearly two years, and traders said a brightening U.S. economic outlook may help it extend gains in the weeks ahead. The euro fell as low as $1.3543 on trading platform EBS, and traders said a break through firm support at $1.3570 suggested a three-week euro rally may be showing signs of exhaustion. "Overall, we think the euro's move was overdone and the retracement we've seen in the second part of this week should probably continue into early next week," said John Doyle, strategist at Tempus Consulting in Washington". (...) Trading on electronic trading platform EBS posted an unofficial volume record with 2,990 foreign exchange trades recorded in the minute after the release of the jobs data. Some 12,000 deals were recorded in the 10 minutes after the release. Records become official 24 hours after they're set. After hitting a four-month low beneath $1.29 on Jan. 10, the euro had climbed nearly 8 percent by mid-week, partly on the view the ECB would lift interest rates before the Fed. ECB President Jean-Claude Trichet dashed those expectations on Thursday, saying euro zone inflation expectations remains well anchored. (...) Traders from one large investment bank reported only modest selling of bullish euro-dollar and euro-yen option structures on Friday, suggesting the longer-term view remains bullish. Investors have grown less anxious about Europe's ability to handle a sovereign debt crisis, and EU policymakers on Friday discussed bolstering a rescue fund for indebted member countries".


Matteo Olivieri

>> Le informazioni qui contenute non costituiscono sollecitazioni ad investire.

Quello che la curva dei rendimenti sta cercando di dirci...

Cosenza (Italy), 26 Gennaio 2011

La curva dei rendimenti è un grafico molto noto tra gli economisti, poichè segnala in maniera efficace i rendimenti sui Titoli di Stato di un paese, per differenti scadenze temporali (da 1 mese a 30 anni). L'attuale configurazione della curva dei rendimenti USA (vedi grafico qui sotto) è definita nel gergo "inclinata", poichè mostra un livello piatto per scadenze molto fino ad un anno, e un'impennatta per scadenze superiori.

Un indicatore generalmente utilizzato per valutare il grado di pendenza raggiunta dalla curva è rappresentato dal differenziale dei rendimenti tra titoli a 10 anni e quelli a 2 anni, che proprio in questi giorni è intorno al 2%, fonte Bloomberg).

Interessante poi notare, che dall'inizio del 2011, gli indici azionari del Dow Jones (vedi grafico 1 qui sotto) e dello S&P'500 (vedi grafico 2 qui sotto) segnano una progressiva e costante ripresa...

Cosa significa tutto ciò?

Gli investitori hano la possibilità di concedere prestito al Governo USA a rendimenti molto bassi su brevi scadenze, e investire a rendimenti più elevati sulle lunghe scadenze. Date queste circostanze, non meraviglia che gli investitori stiano ritornando in massa sui mercati azionari e/o obbligazionari, soprattutto considerando le correnti basse aspettative di inflazione.

Quanto ancora durerà questo scenario? Difficile dirlo. Molto dipenderà dal fatto se la FED deciderà di prorogare o meno il programma di QE2, il quale, secondo quanto deliberato, dorebbe concludersi nella seconda metà di quest'anno. Tuttavia già si specula molto sull'argomento: il seguente articolo, per esempio, di Bloomberg 25/1 "Fed Likely to Press On With Asset Purchases Even as Business Lending Rises", riporta come molti investitori si attendano un eventuale prolugamento del programma. Infatti, la ripresa economica sarebbe ancora molto fragile, e inoltre non converrebbe togliere proprio ora il piede dall'acceleratore.

In particolare: "The Federal Reserve will probably push forward with $600 billion in securities purchases even as the biggest jump in business loans in more than two years adds to signs the U.S. economy is gaining strength. Commercial and industrial loans increased at an annual rate of 7.6 percent last month, the largest gain since October 2008, according to Fed data. Total bank credit has risen in three of the past six months as business loans cushioned against declines in real estate and consumer credit".

Insomma, in presenza di una curva dei rendimenti inclinata, gli investitori starebbero mandando un segnale che si attendono una rapida ripresa futura dell'economia. La forma della curva indicherebbe una situazione di graduale uscita dalla recessione e di imminente ripresa dell'economia. Questo processo sarebbe accompagnato da una maggiore richiesta di capitale per finanziare le nuove opportunità offerte dai mercati.

Tuttavia, questo processo di ripresa dell'economia sarà caratterizzato anche da inflazione, per almeno tre motivi:

1. Gli investitori stanno riempiendo i propri bilanci di titoli di debito a breve termine, sia perchè le attuali condizioni di mercato sono favorevoli, sia per essere più flessibili a variazioni future dei tassi di interesse.
2. Una volta che la domanda di capitale si sarà equilibrata, i tassi di interesse cominceranno a salire;
3. In questa situazione, i Titoli di Stato su più lunghe scadenze sono costosi rispetto a quelli a breve scadenza, e pertanto gli investitori probabilmente decideranno di venderli per posizionarsi sulla parte "corta" della curva dei rendimenti: così facendo, il prezzo dei titoli di lunga scadenza diminuirà e ne aumenterà il rendimento. In altre parole, si cercherà di portare indefinitivamente nel futuro la decisione di investire a più lunga scadenza, cioè spostando il rischio (tasso di interesse reale) connesso ai titoli.

Così, la curva dei rendimenti attualmente indicherebbe che gli investitori si attendono sia una crescita economica futura sia una crescita dell'inflazione futura, entrambe in maniera "veloce".

Nel frattempo, un recente sondaggio ha poi rivelato come gli investitori abbiano molta fiducia del Presidente FED Ben Bernanke, ma non delle decisioni di quantitative easing da lui finora adottate (vedi Bloomberg 26/1 "Bernanke Gets 66% Approval From Investors Disapproving of QE2": "Investors love Federal Reserve Chairman Ben S. Bernanke. It’s just his policies they don’t like so much. Sixty-six percent of investors have a favorable view of the 57-year-old former Princeton University economist, compared with 31 percent unfavorable, according to a quarterly global poll of 1,000 Bloomberg customers who are investors, traders or analysts conducted Jan. 21-24. Bernanke is more popular than his European counterpart, Jean-Claude Trichet, and scores higher than all other world political and economic leaders in the poll with the exception of German Chancellor Angela Merkel. Investors don’t have the same positive regard for the Federal Reserve’s actions, particularly the decision in November to inject $600 billion of stimulus into the financial system. A plurality of respondents, 35 percent, say that policy, know as quantitative easing, hasn’t had any significant effect on the economy; another 33 percent say the asset purchases risk a rise in inflation to dangerous levels. Just 27 percent say the plan to buy Treasuries is working as intended to help reduce unemployment and boost growth".

Matteo Olivieri
>> Le informazioni qui contenute non (!) costituiscono sollecitazioni ad investire.

Se anche la "mano invisibile" perde la presa sui mercati...

Cosenza (Italy), 25 Gennaio 2011

Leggo articoli preoccupanti sulla stampa internazionale, a proposito del persistente apprezzamento dell'Euro nei confronti del Dollaro USA. In particolare, esistono molte prove di come l'attuale tasso di cambio non rifletta completamente i "fondamentali" di mercato.
Ecco una breve cronistoria delle recenti vicende:

• Giovedi 13 Gennaio 2011: Il Presidente della BCE Trichet comunica che c'è una ripresa dell'inflazione in Europa e la BCE si occuperà "seriamente" del problema. Le affermazioni, giudicate "sorprendenti" dai mercati, vengono interpretate come un segnale di aumento dei tassi di interessi prima di quanto finora previsto, e causano un veloce apprezzamento dell'Euro (vedi Comdirect "Devisen: Trichet-Aussagen treiben Euro deutlich über 1,33 US-Dollar");
• Lunedi 17 Gennaio 2011: I mercati sono chiusi negli USA per la festività consentono un breve recupero del Dollaro USA, indizio probabile che l'acquisto prevalente di Euro avvenga al momento sui mercati statunitensi. Il giorno dopo, alla riapertura dei mercati USA, l'Euro ricomincia la corsa (vedi tabella qui sotto).
  
  
  
  
• Lunedi 24 Gennaio 2011: La ripresa dell'inflazione a livello mondiale e i timori espressi da molti paesi emergenti riguardo al continuo aumento dei prezzi delle derrate agricole, (ma al momento non negli USA!), lascia propendere per un imminente aumento dei tassi di interesse in Europa. Interessante al riguardo l'articolo CNBC 24/1 "Short-Term Euro Trade Comes Down to Bernanke v Trichet", in cui si sottolinea come al momento l'Euro continua a comportarsi contro (!) le aspettative di molti analisti. Addirittura, nell'articolo si sostiene che nell'ultima settimana gli investitori sono ritornati a comprare Euro (c.d. long) per la prima volta dopo due mesi, e a vendere Dollari (c.d. short). Al riguardo vedi "The euro continues to defy the expectations of many analysts, who had expected to see the dollar make headway against the single European currency in the early part of the year, as U.S. economic news improved and Europe's sovereign woes dragged on. But the betting in the euro has made an about face, illustrated by the fact that CFTC data last week showed that currency speculators turned long on the euro for the first time in two months. At the same time, they loaded up on short positions against the dollar. Net long contracts on the euro were at 4,109 contracts in the latest week, the highest level since Nov. 16. That compares with net positions of 45,192 the week earlier. "It's a huge swing by 50,000 contracts. The data only goes up until (last) Tuesday. It doesn't get the second half of last week in. We've got to assume the market's gotten even longer euros," said Marc Chandler, chief currency strategist at Brown Brothers Harriman. (...). Analysts said the euro has been gaining on expectations that a plan would be in place for the ESFS European bailout fund, and the more hawkish talk from European Central Bank president Jean-Claude Trichet, who has been expressing concern about global inflation. "In a sense, a lot of what sparked this is not certainty about where Europe's going, but uncertainty," said Chandler. "It's sort of like what happened before QE2 (the Fed's quantitative easing). We don't know what the ECB is going to do or about the ESFS. We won't know until March. The market is also pricing in very aggressive ECB rate hikes". Analysts said the market also responded early in the day to the Medley Report, which said an ECB rate hike could come as early as third quarter. Many Fed watchers do not expect the Fed, on the other hand, to look to a rate hike until sometime in 2012. "Now people are pricing in very aggressive ECB and Bank of England rate hikes. For the ECB, they're pricing in two rate hikes," Chandler said. Chandler, however, said he's not ready to declare a longer term trend higher for the euro, but he does think it's possible it could reach 1.38";
• 25 Gennaio 2011: Dopo la CIna, anche India e Arabia Saudita si dicono preoccupate del livello raggiunto dai prezzi dei generi alimentari, che potrebbe minare la stabilità dei bilanci familiari (vedi Reuters 25/1 "India Raises Interest Rates; Warns on Food Inflation" e Arab News 25/1 "Rising food prices pose challenge: Al-Jasser").

A mio avviso, tutte queste notizie convergono in una spiegazione comune (peraltro da me già in precedenza segnalata): le ondate di Quantitative Easing da parte della FED non hanno mancato di manifestare i propri effetti in un aumento generalizzato dei prezzi fuori (!) dagli USA. Oltre all'inflazione, il Quantitative Easing sta producendo senza alcun dubbio distorsioni nelle decisioni se allocare risorse in capitale "fisico" (impianti, macchinari, ecc.) o "finanziario" (vedi il clamoroso ritorno dei "titoli tossici").

AGGIORNAMENTI

Mercoledi 26 Gennaio 2011: In una trasmissione televisiva di ieri del canale CNBC si parla del problema dell'inflazione a livello mondiale. Ne ho tratto alcune foto, che ripropongo nel grafico qui sotto:

Come si può vedere, mentre le nazioni sviluppate hanno un livello di inflazione massimo del 3% (zone in verde), le nazioni in via di sviluppo hanno un livello di inflazione che può raggiungere anche il 25% annuo. In pratica, in alcune zone del mondo i salari si svalutano di un quarto nel giro di 12 mesi. Una "tassa occulta" che riduce il potere di acquisto dei bilanci familiari del 25%. Per combattere l'inflazione, molte delle nazioni in via di sviluppo hanno introdotto controlli sui movimenti di capitale.

Matteo Olivieri

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Attesa per la decisione FED di Mercoledi 26 Gennaio 2011

Cosenza (Italy), 24 Gennaio 2011

Mercati già in attesa della riunione FED di Mercoledi 26 Gennaio per decidere eventuali variazioni dei tassi di interesse. Da come sembra, non dovrebbero esserci sorprese rispetto alla situazione attuale, almeno così in FAZ 24/1 "Inflation bremst die Euphorie", in cui si dice che con grande probabilità verrà confermato il livello attuale tra lo 0% e lo 0.25%.

(Vedi "Besonders aufmerksam werden die Investoren am Mittwoch die Zinsentscheidung der amerikanischen Notenbank Fed verfolgen. Zwar wird es mit großer Wahrscheinlichkeit keine Änderung der Zinsspanne von 0 bis 0,25 Prozent geben, aber die Erläuterungen könnten Hinweise enthalten, wie die Fed Wirtschaftsaufschwung und Inflationsdruck bewertet. In Deutschland steht zudem die Veröffentlichung der Teuerungsraten in den Bundesländern an. Erwartet wird, dass die Inflationsrate auch hierzulande auf mehr als 2 Prozent gestiegen ist. Für den gesamten Euro-Raum hatte sie diesen Wert schon im Dezember überschritten.

Der größte Inflationsdruck geht derzeit von den Rohstoffmärkten aus. Insbesondere die wachsende Nachfrage aus den Schwellenländern hat den Preis für Rohöl im asiatischen Handel bereits auf 100 Dollar je Barrel (159 Liter) getrieben. Sollten die Preissteigerungen weitergehen in Richtung 120 Dollar, könnte das allein schon die Neigung der Europäischen Zentralbank zu Zinserhöhungen beeinflussen. Sie hat nach ihrer jüngsten Zinsentscheidung, als der Leitzins bei 1 Prozent belassen wurde, auf den Inflationsdruck hingewiesen, der vor allem von höheren Energiepreisen verursacht ist").

A far propendere per questa ipotesi, vi è certamente la forma piatta della "yield curve" statunitense su scadenze fino ad un anno, che lascia intuire come l'elevata domanda di titoli a breve scadenza da parte degli investitori tenga i rendimenti sui Titoli di Stato ancora a lungo ad un livello eccezionalmente basso (vedi tabella qui sotto, fonte Bloomberg).

Diverso il caso dell'Europa, dove - secondo l'articolo citato - un uleriore aumento dei prezzi delle materie prime (soprattutto legate all'energia), potrebbero spingere la BCE ad un aumento dei tassi di interesse prima del previsto. Ovviamente, ogni aumento dei tassi di interesse da parte della BCE, spingerebbe le aziende a ridurre le aspettative di profitti futuri, con evidenti impatti anche sulle prospettive di crescita dell'economia europea. Nel caso dell'Europa, si tratta ovviamente di "ponderare" i potenziali benefici dovuti ad un aumento dei tassi di interesse dovuti a nuove spinte inflazionistiche con  i costi dovuti dalle minori prospettive di profitti e dai nuovi problemi della crisi dell'Euro.

(Vedi "Auslöser für eine Gegenbewegung könnten größere Inflationssorgen sein. Denn die zunehmende Teuerung könnte die Zentralbanken dazu zwingen, ihre Leitzinsen früher als erwartet anzuheben. Diese Sorge hat dazu beigetragen, dass die langfristigen Zinsen im Euro-Raum bereits kräftig gestiegen sind. Die Rendite zehnjähriger Bundesanleihen ist im vergangenen halben Jahr von gut 2 auf zuletzt mehr als 3,1 Prozent gestiegen. Höhere Zinsen führen auf den Anleihemärkten zu Kursverlusten. Auch auf den Aktienmärkten können sie ein Belastung sein, weil sich die Bewertung der Unternehmen unter anderem an den diskontierten zukünftigen Gewinnen orientiert. Je höher der Satz ist, mit dem abgezinst wird, desto geringer ist der aktuelle Wert der Anteile").

Interessante infine notare che - nel caso dell'Europa - la curva dei rendimenti tedeschi (!) sembra "mostrare" una accelerazione delle attese inflazionistiche per scadenze uguali a 6 mesi (vedi tabella qui sotto, fonte Bloomberg)

Matteo Olivieri
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Previsioni settimana valutaria 23 - 28 Gennaio 2011

Cosenza (Italy), 23 Genaio 2011

Nelle ultime due settimana non sono stato molto bravo ad indovinare le previsioni del cambio Euro/Dollaro, anche se la percentuale complessiva di previsioni indovinate è sempre stata molto elevata. Questa settimana provo ad invertire la rotta. A mercati fermi, ecco le mie previsioni per la nuova settimana valutaria:

• Apprezzamento dell'Euro sul Dollaro USA (FX), Franco svizzero, Dollaro australiano;
• Apprezzamento del Dollaro USA su Yen giapponese (FX), Franco svizzero, Sterlina inglese;
• Apprezzamento della Sterlina inglese su Euro;
• Apprezzamento dello Yen giapponese su Euro (FX);
• Apprezzamento del Franco svizzero su Sterlina inglese.

NB: unica incertezza riguarda il cambio Euro/Yen giapponese, che mostra elevate possibilità di arbitraggi sul mercato giapponese ed australiano, tuttavia parzialmente ridimensionate sui mercati europei.

AGGIORNAMENTI

Lunedi 24 Gennaio 2011: Ad oggi sono 7 su 9 le previsioni da me indovinate (pari al 77.77%). Uniche anomalie al momento il cambio Dollaro/Franco svizzero e Sterlina inglese/Euro. Buono il comportamento del cambio Euro/Dollaro USA; da tenere sotto controllo i cambi Euro/Franco svizzero, Dollaro USA/Yen giapponese e Dollaro USA/Sterlina inglese, sempre vicini ad azzerare i guadagni.

Martedi 25 Gennaio 2011: Giornata decisamente negativa per le mie previsioni, che risultano avverate soltanto nel 33.33% dei casi (pari a 3 su 9). In pratica solo i cambi Euro/Dollaro USA, Euro/Dollaro australiano e Franco svizzero/Sterlina inglese risultano avverati; tutti gli altri sono in territorio ampiamente negativo.

Giovedi 27 Gennaio 2011: Oggi sono 5 su 9 le previsioni sicuramente centrate (pari al 55.5%).

Uniche anomalie il cambio Euro/Franco svizzero, Dollaro/Franco svizzero, Sterlina inglese/Euro e Euro/Yen giapponese, quest'ultimo in veloce apprezzamento dopo la notizia di S&P del downgrade del Giappone ad AA- da AA, con la motivazione che al Paese manchi un piano coerente per affrontare il probleme del debito pubblico crescente (vedi CNBC "Euro Hits 2-Month Highs vs Dollar, Yen on ECB Comments": "The single currency also hit a two-month high against the yen, which fell broadly after S&P ratings agency downgraded Japan to AA minus from AA, saying the country's government lacked a coherent plan to tackle its mounting debt"). Tuttavia, i movimenti del Franco svizzero sembrano avere breve durata e forse già domani tornerà in terreno negativo.

Sabato 29 Gennaio 2011: La mia settimana valutaria si è conclusa ieri con 4 previsioni indovinate su 9 (pari al 44,4%). In pratica solo le mie previsioni numero 1, 6, 8 e 9 si sono verificate (il cambio Euro/Dollaro è tra queste!). Un risultato certamente non brillante, ma nemmeno da sottovalutare, considerate le turbolenze che si stanno avendo in molte parti del mondo a causa ell'aumento spropositato dei prezzi. Rivolte e proteste popolari stanno avendo impatti anche sui mercati finanziari (vedi per esempio Reuters 28/1 "End of cheap food era as grain prices stay high: Reuters poll": "While corn, soybean and wheat prices may dip by as much as 5 percent by the end of this year, compared to the end of 2010, that's scant relief after last year's up to 50 percent surge drove futures to their highest since the peaks of 2008. The survey of 16 analysts suggests no quick fix for nations bedeviled by record high food costs that have stoked civil unrest. And any extreme weather event in a grains-producing part of the world could send prices soaring further. Fears of a shortage is already prompting importers to build up bigger inventories after a year in which stocks of corn and soybeans in the United States -- the world's top exporter -- dwindled to their lowest level in decades. While grain prices remain below the historic highs of 2008, they could remain stronger for longer this year as intense competition among crops for land use and depleted grain bins make it an even greater challenge to restore equilibrium".

Matteo Olivieri
>> Le informazioni qui contenute non (!) costituiscono sollecitazioni ad investire.

Strategie per uscire dalla crisi: ritornare al «mainframe»!

Cosenza (Italy), 20 Gennaio 2011

Nel mio post precedente "L E A F: Finanza sintetica: danni collaterali? (Forse) Nessuno!", scrivevo di come gli intermediari finanziari stiano ricostituendo le proprie posizioni in titoli strutturati, esattamente come succedeva nel periodo antecedente lo scoppio della crisi internazionale.

Quella che ad una osservazione preliminare potrebbe sembrare una scelta dissennata, potrebbe rivelarsi non solo la scelta più economica, ma anche quella inevitabile per uscire definitivamente dalla crisi.

Infatti, il ritorno ai "titoli tossici" può spiegarsi come un legittimo tentativo degli operatori finanziari di detenere minore capitale-proprio vincolato a patrimonio-netto (c.d. equity). Si sa, gli intermediari finanziari vivono prestando denaro dove questo possa trovare remunerazione: al contrario, l'attuale normativa internazionale di Basilea II (stessa tendenza anche nell'imminente Basilea III), richiede agli intermediari finanziari di detenere alte percentuali di patrimonio netto commisurate al grado di rischio dell'investimento.

Per questo motivo, proprio perchè i titoli di finanza strutturata scindono il principio che chi vende un titolo è anche chi ne sopporta il rischio, questi strumenti possono essere iscritti a bilancio con una minore percentuale di patrimonio netto.

Se questa tendenza attualmente in corso al ri-acquisto di "titoli tossici" diverrà effettivamente la "regola" nel 2011, lo scenario cui potremo trovarci di fronte sarà più o meno il seguente:

1. Gli intermediari finanziari renderanno il proprio patrimonio netto zeppo (!) di "titoli tossici";
2. I "titoli tossici" non saranno più una minaccia finchè i tassi di interesse e le aspettative di inflazione rimarranno bassi e sotto controllo;
3. I "titoli tossici" si riveleranno una eccelente fonte di profitti.

In una parola, la strategia per uscire dalla crisi potrebbe passare proprio attraverso un "ritorno alla sorgente", lì da dove tutto era iniziato, e provare a modificare quel "codice genetico" che ha consentito a questi titoli di diventare "tossici". Questa strategia, impraticabile fino a qualche tempo fa, potrebbe rivelarsi ora fattibile grazie alla congiuntura economica favorevole, di bassa inflazione e bassi tassi di interesse.

I legislatori dovrebbero dunque chiedersi sotto quali condizioni è possibile mantenere bassa inflazione e bassi tassi di interesse, considerato che in un periodo di fragile crescita economica, le risorse economiche residue potrebbero non consentire ambiziosi piani futuri di aiuti finanziari su larga scala.

Ancora una volta tale questione ci spinge a tornare ancora una volta alla domanda primordiale, di cosa voglia dire allocare efficientemente il capitale...una domanda, i cui tentativi di risposta si perdono nella notte dei tempi.

In questa situazione, l'unico sconfitto sarà la normativa internazionale di Basilea, che - nel tentativo di effettuare una "oculata" distinzione tra strumenti finanziari - finirà per far preferire sistematicamente (!) la finanza-strutturata come modo di patrimonializzazione dei bilanci.

AGGIORNAMENTI
Sabato 22 Gennaio 2011: Prima nessuno voleva quei maledetti "titoli tossici"...ora addirittura le maggiori banche avanzano la proposta al Governo USA di rilevare il ruolo che finora è stato di Freddie Mac e Fannie Mae. Il motivo (vedi grassetto sotto): è una potenziale opportunità di profitto!
New York Times 21/1 "Banks Want Pieces of Fannie-Freddie Pie": "As the Obama administration prepares a report on the future of Fannie Mae and Freddie Mac, some of the nation’s largest banks are offering a few suggestions. (...). Wells Fargo and some other large banks would like private companies, perhaps even themselves, to become the new housing finance giants helping to bundle individual mortgages into securities — that would be stamped with a government guarantee. The banks have presented their ideas publicly through trade groups. Housing industry consultants and people familiar with recent meetings at the Treasury Department say these banks view the government’s overhaul of the mortgage market as a potential profit opportunity. (...). One trade association, the Mortgage Bankers Association, has suggested to the Treasury Department that the government might want to auction off Fannie and Freddie’s assets, including their brands and their mortgage data, to private companies".


Lunedi 14 Febbraio 2011: CNBC 14/2 "Hedge Funds Are Buying More Muni Bonds" sostiene che molti hedge funds stiano investendo su obbligazioni municipali (città, governi regionali e altre organizzazioni pubbliche). La motivazione? La combinazione di elevati rendimenti e il basso o inesistente rischio di fallimento.
La vera novità è che gli investitori sembrano attenti a selezionari quei titoli che abbiano particolari caratteristiche, come per esempio che generino ritorni su periodi di tempo molto limitati (p.e. pochi mesi), piuttosto che titoli che garantiscono un flusso basso ma continuo di denaro su scadenze annuali o decennali.
Vedi: "A spike in yields and a desire to diversify portfolios is prompting some unusual investors to jump into the municipal bond market, say traders and analysts. (...) The attraction: a combination of high yields and a relatively low long-term risk of default. States aren’t permitted to file for bankruptcy, and municipalities, which have access to Chapter 9 of the bankruptcy code, only rarely do. (...) These conditions appear to be paving the way for a new crowd of savvy institutional investors. Hedge funds and other sophisticated investors are making “opportunistic trades,” he added. “They’re not buying the whole market. They’re buying particular bonds, looking for big-win situations.” A big win for these investors, Fabian said, would be a bond that generated outsize returns for a short period of time, like a few months or a year—rather than a bond that provided slow and steady gains over years or even decades".
 
Matteo Olivieri
>> Le informazioni qui contenute non (!) costituiscono sollecitazioni ad investire.

Finanza sintetica: danni collaterali? (Forse) Nessuno!

Cosenza (Italy), 19 Gennaio 2011

Avevo aperto l'anno con un articolo "Tossico o non tossico? Questo è il problema!", che a quanto pare sta riscuotendo un certo interesse nella comunità finanziaria.

Nel giro di qualche giorno, si stanno diffondendo sulla stampa internazionale sempre più numerosi articoli dedicati all'"inusuale" nuovo (!) boom di richieste di titoli di finanza strutturata (c.d."titoli tossici"), che - a questo punto - ritengo non possano più far passare inosservata la tendenza in corso.
L'ultimo articolo in ordine cronologico è il seguente del 17/1 "US CMBS rallies as bid-lists boom" apparso su http://www.structuredcreditinvestor.com/, in cui si menziona sia un aumento dell'offerta di questi titoli, sia un corrispondente aumento dei prezzi nelle ultime settimane.
A quanto pare, molto richiesti sono i titoli-mediamente-rischiosi (c.d. mezzanini), segno che gli investitori sono abbastanza fiduciosi nell'assumersi un profilo di rischio leggermente superiore rispetto ai titoli "senior", quelli cioè con minore rischio/rendimento.
In particolare: "The US CMBS market saw a frenzy of bid-list activity last week, with traders reporting a dramatic increase in supply. At the same time, a fast-moving rally in the lower parts of the capital structure is boosting pricing levels even further. "We've seen a continuation in the way of bid-lists and a huge rally in the belly of the curve," one CMBS trader says. He adds that despite the top of the capital structure withdrawing slightly, AJ and mezzanine cashflow bonds have seen significant client demand. "The AMs - which is in the 20-30 part of the capital structure - have been up anywhere from 4-5-6 points." The trader says that the fast movement of the AJ bonds - up by 8-12 points last week - enticed a number of clients, who would have normally held back and waited for a gradual tightening in spreads. "They took a look and saw that securitisations that were previously at 60 were now trading at 72, so they thought it was time to take their chips off the table and rotate into other sectors." Further, US bid-list volumes have seen a considerable rise over the last month. The supply has moved from between US$1.2bn-US$1.5bn per week late last year to around US$4bn, the trader says. "We're probably up US$3.5bn to US$3.6bn this week, so volumes have really shot up."
Interessante notare che questo nuovo interesse verso i "titoli tossici" non fa seguito ad un aumento in nuovi mutui ipotecari, ma anzi, dovrebbe riguardare proprio quei titoli già in circolazione. Infatti, le ultime statistiche affermano che il numero di nuovi mutui ipotecari è in discesa nell'ultimo mese, nonostante i tassi di interessi abbiano raggiunto il minimo storico. Così in Reuters 19/1 "Mortgage Applications Dip as Rates Slide": "Applications for U.S. home mortgages increased last week as interest rates dipped to their lowest in a month, an industry group said on Wednesday. The Mortgage Bankers Association said its seasonally adjusted index of mortgage application activity rose 5 percent in the week ended Jan. 14".

Interessante a questo punto chiedersi ancora una volta perchè proprio quei prodotti finanziari prima velocemente svenduti, ora vengono riacquistati a prezzi di giorno in giorno crescenti.

A mio avviso, ciò è dovuto al fatto chei mercati si attendono un periodo prolungato di inflazione USA sotto controllo. In altre parole, gli investitori starebbero sfruttando questa finestra temporale caratterizzata da bassi tassi di interesse. Ciò è visibile  molto bene guardando alla "curva dei rendimenti" USA.

Questa interpretazione coincide con quanto affermato nell'articolo Bloomberg del 20 Dicembre 2010 "Yields Flatten QE2 Critics With Curve Showing Fed End to Stimulus in Sight", il quale nota pure che la fine della "curva piatta" statunitense coincide con la conclusione ufficiale del programma di QE2 voluto dalla FED (vedi "Quantitative easing will last through June as part of a plan to “promote a stronger pace of economic recovery” and keep prices stable “over time,” the Federal Open Market Committee said in a statement Dec. 14").

La fine del programma di QE2, attualmente attesa per Giugno del 2011, potrebbe modificare i rapporti di forza sul mercato, ma - a mio avviso - questo nuovo "stato di grazia" della finanza strutturata potrà durerà fino a quando non si sarà completamete usciti dallo spettro della deflazione statunitense.

AGGIORNAMENTI

Lunedi 24 Gennaio 2011: Nuovo ed interessantissimo l'articolo pubblicato oggi su Reuters "Treasury's toxic asset funds gain 27 percent", in cui si rende noto che il fondo costituito dal Dipartimento del Tesoro USA per ritirare dal mercato i "titoli tossici" diventati improvvisamente illiquidi, ha guadagnato ben il 27% dalla sua creazione nel 2009. Questi titoli sono dunque ritornati profittevoli.

Ecco l'articolo completo (da conservare con cura per memoria storica!):

"The U.S. Treasury's toxic asset funds have gained 27 percent since they were created to help revive the mortgage-backed securities market, according to data expected to be released later on Monday. As part of the government's deeply unpopular $700 billion bailout program, the funds were set up to remove illiquid securities from banks by matching private capital with taxpayer money and Treasury loans via funds run by private investment managers. Although furor over the bailout helped Republicans win control of the House of Representatives in the recent election, the government has been recouping taxpayers' money. The eight toxic asset funds, run by asset managers such as BlackRock Inc, Invesco Ltd and Marathon Asset Management, are all profitable. Since the funds were established in 2009, they have used about $5.2 billion of Treasury's equity investment to buy toxic assets. As of the end of 2010, the funds have gained $1.1 billion to about $6.3 billion, according to the data. Including some $300 million in equity distributions, the Treasury's investment increased by 27 percent or $1.4 billion, according to the data. The Treasury Department had initially proposed buying up to $1 trillion in illiquid mortgage-related securities to help clean up banks' balance sheets. But the program was scaled down considerably as banks proved they could attract private capital in both the equity and debt markets without first selling off illiquid securities. As of December 31, the funds had about $29.4 billion of purchasing power and had drawn down about 70 percent of the total amount, according to the data. The Congressional Budget Office has estimated the ultimate cost of the bank bailout, or the Troubled Asset Relief Program, will be as low as $25 billion".

Matteo Olivieri
>> Le informazioni qui contenute non (!) costituiscono sollecitazioni ad investire.

Fondo europeo salva-stati: delitto e castigo

(Henri MATISSE, La caduta di Icaro, 1943)

Cosenza (Italy), 18 Gennaio 2011

Dopo Grecia e Irlanda, ora la storia si ripete per il Portogallo: i rendimenti sui Titoli di Stato aumentano, gli investitori aumentano le garanzie richieste per concedere credito, il Governo portoghese dichiara che non hanno bisogno di aiuti europei o internazionali (vedi Bloomberg 18/1 "Portuguese Bailout Will Make Euro Crisis Worse: Matthew Lynn"...e tuttavia, i ministri delle finanze europee si riuniscono per decidere un eventuale allargamento dell'"ombrello" europeo salva-stati (vedi Comdirect 17/1 "ROUNDUP:EU beschleunigt Paket zur Euro-Absicherung".

Curiosità: il pacchetto di aiuti iniziale prevedeva 750 miliardi di Euro (EU + FMI). A quanto pare ora quelli effettivamente disponibili a livello europeo sono solo 250 miliardi. Il motivo è - così sembra - che per le agenzie di rating, solo i paesi con rating Tripla-A possono ancora indebitarsi senza mettere a rischio le proprie finanze. Per questa ragione, è stato convocato per la prima volta nella storia dell'Euro, un incontro tra soli paesi con rating AAA, per discutere di un eventuale ampliamento del pacchetto di aiuti che li vedrebbe coinvolti in misura maggiore rispetto al resto dei paesi europei (vedi "Eine Aufstockung des Rettungsschirms von 750 Milliarden Euro ist umstritten. Die Europäische Zentralbank (EZB) und Belgien pochen darauf, Deutschland und andere Staaten treten auf die Bremse. Bundesfinanzminister Wolfgang Schäuble sagte: 'Aktuell ist der Rettungsschirm ja nicht unter Stress. Er funktioniert und ist auf einem guten Weg.' Aus dem Rettungsfonds der Eurostaaten - dies ist der zentrale Baustein des Schirms - von 440 Milliarden Euro können de facto nur rund 250 Milliarden Euro ausgeliehen werden. Der Grund: Die Spitzenbewertung ('AAA') der Ratingagenturen erfordert hohe Sicherheiten. Juncker verteidigte ein Sondertreffen sechs starker Euro-Staaten - darunter Deutschland - vor der Ministerkonferenz. Nur besonders kreditwürdige Staaten mit der Bestnote 'AAA' waren beteiligt. Es sind dies des weiteren Frankreich, Luxemburg, Finnland, Österreich und die Niederlande. 'Das ist keine Fraktionierung. Man muss wissen, wie die 'Hauptgeldgeber' die Dinge sehen.'").

Intanto, in un interessante articolo FAZ del 18/1 "Geldpolitik, Spekulation auf eine frühe Zinswende der EZB", si avverte come i mercati siano entrati in una logica di aumento dei tassi di interesse prima del previsto, dopo le parole usate dal Presidente BCE Trichet di giovedi scorso per chiudere la porta ad un'eventuale ripresa dell'inflazione.

Secondo l'articolo in questione, dai mercati a termine sarebbero ad oggi desumibili ben due aumenti dei tassi di interesse nel corso del solo 2011. Questa nuova situazione si sarebbe creata in pochissimo tempo, addirittura solo da inizio d'anno (vedi "Der Geldmarkt nimmt die Zinswende im Euro-Raum vorweg. Seit Jahresbeginn haben sich auf dem Geldmarkt die Gewichte so verschoben, dass statt einer einzigen Leitzinserhöhung der Europäischen Zentralbank (EZB) nun zwei Schritte in den Preisen für Terminkontrakte enthalten sind. Die jüngste Inflationswarnung der EZB hat diesen Prozess zunächst verstärkt. Jetzt versuchen die Notenbanker allerdings zu relativieren").

Queste osservazioni sono molto importanti, perchè molti ritengono erroneamente che gli aumenti dei tassi di interesse sono possibili solo in presenza di crescita dell'economia, robusta o superiore alle previsioni: no, aumenti nei tassi di interesse possono avvenire anche per cause non direttamente riconducibili allo stato di salute di un'economia, come nel caso di aumenti delle attese inflazionistiche.

Insomma, nonostante la dimensione finale del pacchetto di aiuti, se le attese di inflazione sono in aumento, i tassi di interesse potrebbero aumentare egualmente...

Matteo Olivieri

>> Le informazioni qui contenute non (!) costituiscono sollecitazioni ad investire.

Previsioni settimana valutaria 16 - 21 Gennaio 2011

Cosenza (Italy), 16 Gennaio 2010

Dopo la parziale delusione delle previsioni della settimana valutaria appena conclusa, quella nuova ci aiuterà a capire il reale stato di salute del Dollaro USA. Infatti, mentre a mercati fermi si continuano ad osservare importanti tendenze di breve termine al rafforzamento del Dollaro USA nei confronti dell'Euro, le vicende della settimana scorsa hanno mostrato comela realtà possa manifestarsi diversamente.

Ecco le mie previsioni per la nuova settimana:

• Apprezzamento del Dollaro USA su Euro (FX); Yen giapponese, Franco svizzero;
• Apprezzamento dell'Euro su Franco svizzero (FX), Sterlina inglese;
• Apprezzamento della Sterlina inglese su Dollaro USA (FX);
• Il cambio Euro/Yen giapponese potrebbe rivelare grandissime sorprese: propendo tuttavia per un moderato apprezzamento.

La sigla (FX) indica le migliori possibilità di guadagno, calcolate sulla base della ipotesi di "parità del potere d'acquisto" (PPP).

AGGIORNAMENTI

Lunedi 17 Gennaio 2010: Alla riapertura dei mercati, per come previsto, l'Euro è in veloce deprezzamento nei confronti del Dollaro USA. I media internazionali lo attribuiscono ad una fase di attesa in previsione del vertice di due giorni a Bruzelles di oggi e domani per decidere su un eventuale allargamento del pacchetto di aiuti europei a paesi dell'Eurozona in difficoltà (vedi Reuters 17/1 "Euro falls as hopes fade for increase in rescue fund": "The euro fell broadly on Monday on fading expectations that talks on the euro zone's sovereign safety net will provide any meaningful way to help solve its debt crisis, prompting speculators to sell the currency . (...) "It's becoming increasingly apparent that Germany doesn't want an increase in the rescue fund and that's weighing on euro sentiment today because there were positive expectations building last week," said Manuel Oliveri, currency strategist at UBS in Zurich. "We believe the euro is a sell on rallies because investors are not minded to buy euro denominated assets while structural problems in the euro zone persist," he added. (...) One supporting factor for the currency is its increasing yield advantage over the dollar after two-year German short-term bond yields jumped last week following Trichet's comments on inflation".

Al momento 1Eur=1.3259USD (10.30am, CET), guadagna l'1% esatto dalla riapertura dei mercati europei.

Venerdi 21 Gennaio 2011: Alla fine della settimana, non solo il Dollaro USA non si è apprezzato, per quanto l'Euro sembra rompere ogni resistenza mostrata fino alla prima parte della settimana, per come il grafico di soto in scala logaritmica dimostra.

In particolare, a parte il deprezzamento dell'Euro di giorno 17/1 (peraltro festivo negli USA e quindi i mercati lì erano fermi), si è assistito ad un sistematico recupero nei confronti del Dollaro USA.

Poichè l'andamento del tasso di cambio Euro/Dollaro USA ha - a mio avviso - qualcosa di anomalo, ho provato ad analizzare le correlazioni tra le valute (vedi tabella di sotto, su base giornaliera e settimanale) ed ho scoperto che sia su base giornaliera che settimanale, il tasso di cambio Euro/Dollaro non (!) è praticamente correlato a nessuno degli altri principali tassi di cambio: questo a mio avviso può voler dire che i movimenti del tasso di cambi Euro/Dollaro di questa settimana sono stati del tutto sganciati da quello delle altre valute internazionali....segno forse che c'è in atto qualche intervento sui mercati di qualche banca centrale, tenuto nascosto agli operatori finanziari?

A fine settimana, sono 5 su 7 le mie previsioni esatte (pari al 71.42%): uniche previsioni non esatte, il cambio Euro/Dollaro USA e Dollaro USA/Franco svizzero.

Sabato 22 Gennaio 2011: Interessante notare che all'aumentare del rendimento dei Titoli di Stato USA (vedi Bloomberg 22/1 "Treasury 10-Year Yields Rise by Most in Six Weeks on Prospects for Growth"), l'Euro si apprezza sul Dollaro (vedi Reuters 21/1 "Euro hits 2-month high vs dollar, stocks gain"), segno che si vendono Bond USA per acquistare Euro.

Matteo Olivieri

>> Le informazioni qui contenute non (!) costituiscono sollecitazioni ad investire.

Quello che molti non volevano sentirsi dire: inflazione durante la crisi!

Cosenza (Italy), 14 Gennaio 2011

Il grafico qui sotto (Fonte FAZ) riporta dati aggiornati sulle previsioni della Commissione Europea e della Royal Bank of Scotland per la finanza pubblica europea nel 2011 e 2012. Come si può agevolmente vedere, lo scenario è caratterizzato da aumento del debito pubblico e deficit ancora sopra la soglia del 3% prevista dal Trattato di Maastricht

LEGENDA:

Numeri nei cerchi blu: Emissioni previste di Titoli di Debito Pubblico in Euro nel 2011;
Haushaltsdefizit: Deficit di bilancio;
Staatsverschuldung: Debito pubblico (in % del PIL)

Queste previsioni sembrano aggiornare quelle da me precedentemente presentate nel mio post del 3 Novembre 2010 "Finanza pubblica europea: stato dell'arte e previsioni per il 2011".

Aggiungendo inoltre che oramai l'Europa si trova in uno scenario di inflazione crescente (vedi tabella di sotto fonte WSJ), è una domanda legittima chiedersi come mai l'Euro continui ad apprezzarsi e non a deprezzarsi. La risposta che ho più volte avanzato è che il motivo va ritrovato nei disallineamenti tra tassi d cambi e tassi di interesse, a loro volta espressione di limitazione al libero mercato, con conseguente cattiva allocazione di capitale.

Matteo Olivieri
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PIIGS: già raggiunto il punto-di-non-ritorno?

Cosenza (Italy), 13 Gennaio 2011

In un interessante studio di Wellenreiter-Invest ripreso su FAZ del 13/1 "Euro-Schuldenkrise, Irland und Griechenland in kritischer Lage", si provano a calcolare i tassi di interesse massimi, sopportabili dalle principali economie europee. In altre parole ci si chiede qual è il massimo tasso di interesse sopportabile da uno Stato prima che questo diventi del tutto insolvente.

Il "tasso di interesse limite" viene così definito: nel momento in cui uno Stato paga il 30% o più delle proprie entrate fiscali solo per interessi sul debito, aumenta il pericolo di bancarotta. Ad un livello superiore al 40% si raggiunge un "punto di non ritorno", ovvero la probabilità di una ristrutturazione del debito e dei conseguenti deprezzamenti di capitale sarebbe inevitabile ("Sobald ein Land 30 Prozent oder mehr seiner Steuereinnahmen alleine für Zinszahlungen aufwenden müsse, nehme die Gefahr eines Staatsbankrotts zu. Bei einem Anteil von 40 Prozent sei sogar ein „Point of No Return“ erreicht, denken sie. In diesem Falle sei eine Schuldenrestrukturierung mit den damit verbundenen Abschreibungen kaum noch zu vermeiden").

Tralasciando ogni considerazione sull'effettivo rigore di tale definizione, lo studio solleva a mio avviso un punto molto importante: se la gran parte delle entrate fiscali finiscono per pagare gli interessi sul debito, certamente la parte di risorse pubbliche disponibili per crescita e investimenti si riduce drasticamente.

In questo senso, la tabella di sotto dimostra come alcuni paesi (come Grecia e Irlanda) avrebbero già superato questo limite, mentre per altri paesi questo limite è ancora molto lontano.

In questo senso, per valutare in linea generale la capacità di un paese di indebitarsi ulteriormente, occorrerebbe andare oltre il tradizionale rapporto debito pubblico/PIL e soffermarsi invece sul rapporto entrate fiscali/pagamenti per interessi.

La tabella di sotto illustra invece il rapporto Debito pubblico/PIL dei principali paesi a fine 2010 (Fonte FAZ).

Matteo Olivieri
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Come se nulla fosse avvenuto...

Cosenza (Italy), 11 Gennaio 2011

Negli ultimi giorni gli articoli sulla stampa internazionale si stanno facendo più numerosi e ricchi di particolari: oggi parliamo di riposizionamento dei portafogli di investimento dei principali intermediari finanziari negli USA. In particolare, si sta assistendo ad una intensificazione di vendite di Titoli di Stato USA, a fronte della quale ci sono acquisti di nassa di mutui ipotecari, esattamente come accadeva nel periodo antecedente allo scoppio della bolla immobiliare. Al riguardo, si vedano:

• Bloomberg 10/1 "Wall Street Dumps Most Treasuries Since 2004 on Growth Wager": "Wall Street banks are cutting their holdings of Treasuries at the fastest pace since 2004 as the world’s biggest bond firms bet that the economy will strengthen and demand for higher-yielding assets will increase. The 18 primary dealers that trade with the Federal Reserve reported that holdings of U.S. government debt tumbled to a net $2.34 billion on Dec. 29 from $81.3 billion on Nov. 24, the most since June 2009, according to the most recent central bank data. While the stake is the lowest since February, corporate bond and mortgage securities have risen from the lows of the year";
• CNBC 10/1 "Investors Act Like Crisis Never Happened: Fund Manager": "Investors have very short memories and the major economies of the world are not as strong as the markets would have us believe, Pedro Noronha, fund manager at Noster Capital, said Monday. “Investors are acting as if 2000-2003 and 2007-2009 never happened, and the hot topic 'du jour' is, once again, emerging markets," Noronha wrote in a letter to investors. "According to most sell-siders (who are paid to be bullish), emerging markets are the place to be because the developed world has gone ‘ex-growth’ and the only place an investor should have exposure to are the thriving emerging economies,” he wrote. But investors should be very careful in this very crowded trade, Noronha added. “The problem we see is that everybody is already in that trade and emerging market assets are at the highest relative valuation vis-à-vis developed markets that has ever been registered," he wrote";

Queste notizie spingono a riflessioni più accurate sul ruolo e la funzione delle operazioni di finanza strutturata, sui titoli derivati ed i mutui ipotecari ad esso collegati, ancora oggi ritenuti i principali responsabili della crisi dei "titoli tossici".

Matteo Olivieri
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Previsioni settimana valutaria 10 - 15 Gennaio 2011

 

Cosenza (Italy), 8 Gennaio 2011

Con questo post riprendo le mi previsioni settimanali sui mercati valutari.

Si prospetta una settimana con molte e proficue possibilità di arbitraggi, e non poteva essere diversamente, visto che la settimana scorsa non tutti i mercati lavoravano a pieno regime, a motivo di festività nazionali o religiose in buona parte del mondo. Gli scambi che ci sono stati in quei paesi in cui non vi erano festività, hanno creato molti disallineamenti, che dovrebbero - a mio avviso - riassestarsi nel corso della settimana entrante.

Così, a mercati fermi, sono arrivato alla conclusione che assisteremo a:

• Apprezzamento del Dollaro USA su Euro, Franco svizzero (FX), Sterlina inglese (FX);
• Apprezzamento dell'Euro su Yen giapponese (FX), Dollaro australiano (FX), Franco svizzero (FX);
• Apprezzamento dello Yen giapponese su Dollaro Australiano;
• Apprezzamento del Franco svizzero su Sterlina inglese (FX);
• Sostanziale parità della Sterlina inglese su Euro;
• Sostanziale parità del Dollaro australiano su Sterlina inglese.

N.B.: Molto turbolenta sarà - a mio avviso la settimana per Sterlina inglese e Dollaro australiano, che manifesteranno forti tendenze sia all'apprezzamento che al deprezzamento: nel complesso il risultato dovrebbe essere di sostanziale parità. Interessante anche il Dollaro USA che sembra continuare l'apprezzamento nei confronti dell'Euro praticamente ovunque, con eccezione della piazza di Londra.

AGGIORNAMENTI

Lunedi 10 Gennaio 2011: Euro ai minimi da metà Settembre 2010 nei confronti del Dollaro USA, previsione per il momento avverata (vedi Comdirect.de "Devisen: Schuldenkrise drückt Euro zeitweise auf Vier-Monats-Tief": "Die wieder aufflammende Schuldenkrise hat den Euro am Montag zeitweise auf den tiefsten Stand seit rund vier Monaten gedrückt. Zwischenzeitlich sackte der Euro bis auf 1,2874 US-Dollar ab. Dies ist der tiefste Stand seit Mitte September 2010. Bis zum späten Nachmittag erholte sich der Euro etwas und kostete zuletzt 1,2911 Dollar. Die Europäische Zentralbank (EZB) hatte den Referenzkurs am Mittag auf 1,2903 (Freitag: 1,2961) Dollar festgesetzt. Der Dollar kostete damit 0,7750 (0,7716) Euro").

Ad oggi 7 previsioni su 10 risultano confermate (pari al 70%). Uniche sorprese i cambi GBP/USD, CHF/GBP e EUR/JPY.

Martedi 11 Gennaio 2011: Ad oggi sono 7 le previsioni esatte su 10 (pari al 70%). La sterlina continua ad essere l'anomalia, sia nei confronti del Franco svizzero, che del Dollaro USA. Eccellente l'apprezzamento dell'Euro sullo Yen giapponese, mentre altamente volatile il cambio Euro/Dollaro USA (10,85% in una settimana, fonte Comdirect).

Mercoledi 12 Gennaio 2011: Ad oggi sono 5 le previsioni esatte su 10 (pari al 50%). Contrariamente a ieri, si registra il deciso apprezzamento dell'Euro sul Dollaro USA, del Dollaro australiano sullo Yen, e della Sterlina inglese sul Franco svizzero. Nonostante il netto apprezzamento del Dollaro australiano sullo Yen, la mia previsione continua anche oggi ad essere indovinata. Interessante infine il cambio Sterlina inglese/Euro e Sterlina inglese Dollaro australiano: nonostante l'intraday sia sostanzialmente in parità, da inizio settimana comiciano a delinearsi scostamenti rispetto alla mia previsione.
La volatilità del cambio Euro/Dollaro USA aumenta all'11,38%, dal 10,85% di ieri (fonte Comdirect).

Giovedi 13 Gennaio 2011: Giornata nervosa sui mercati. L'Euro prosegue nel suo apprezzamento contro il Dollaro USA. Ad oggi 4 previsioni su 10 sono certamente realizzate (pari al 40%); le mie previsioni sull'Euro sono tutte confermate, mentre quelle del Dollaro non risultano confermate. Il cambio Sterlina inglese/Euro in sostanziale parità sull'intraday, nonsul settimanale. Aumenta ancora la volatilità del cambio Euro/Dollaro al 12,57% (fonte Comdirect).

Venerdi 14 Gennaio 2011: A fine settimana, sono 4 le previsioni certamente confermate, 4 quelle certamente non verificatesi, e 2 quelle in sostanziale pareggio (pari a circa il 50%). In particolare, indovinate tutte le previsioni sull'Euro (quelle che avevo contrassegnato con il simbolo FX, cioè a maggiori possibilità di guadagni) e equella sullo Yen giapponese, sbagliate quelle riguardanti il Dollaro USA (eccezione, il cambio col Franco svizzero finito in sostanziale pareggio rispetto alla chiusura del fine settimana scorsa) e quella riguardante il cambio Franco svizzero/Sterlina inglese.

La volatilità del cambio Euro/Dollaro USA ad una settimana si attesta al 12,35% (fonte Comdirect).

Tra le cause che hanno spinto eccezionalmente al rialzo l'Euro nei confronti del Dollaro USA (circa il 4% in una settimana di contrattazioni, il 2% nella sola giornata del 13 Gennaio), due sembrano particolarmente interessanti:

1. L'annuncio del Presidente BCE Trichet del 13/1 che la BCE prenderà seriamente in considerazione il tema inflazione. Tale dichiarazione è stata interpretata dagli analisti come il prim ochiaro riferimento del Presidente Trichet ad un imminente aumento dei tassi di interesse in Europa, se il livello dei prezzi continuasse a salire nel corso del 2011. Vedi Comdirect "Devisen: Trichet-Aussagen treiben Euro deutlich über 1,33 US-Dollar": "Trichet hat auf der Pressekonferenz eindeutig den Eindruck vermittelt, dass sich die EZB ernsthaft um das Thema Inflation in der Eurozone kümmern will', kommentierte Commerzbank-Devisenexperte Lutz Karpowitz die Aussagen des Notenbankchefs. Der jüngste Anstieg der Teuerungsrate in der Eurozone auf über 2,0 Prozent sei für die Währungshüter überraschend gewesen. Noch gehe die EZB davon aus, dass die Preise im weiteren Verlauf des Jahres wieder fallen werden, sagte Karpowitz. Sollte aber wider Erwarten die Inflation auch in den kommenden Monaten von den steigenden Energiepreisen angeheizt werden, wird die EZB nach Einschätzung des Experten Karpowitz reagieren müssen. Vor dem Hintergrund der steigenden Preise 'hat Trichet in der Pressekonferenz eine Zinserhöhung angedeutet und damit den Kurs des Euro kräftig nach oben getrieben', sagte Karpowitz. Vor den überraschenden Aussagen in der Pressekonferenz hatte die EZB den Leitzins wie erwartet auf dem Rekordtief von 1,0 Prozent belassen";
2. L'annuncio di Moody's del 13/1 di un possibile downgrade del rating USA dall'attuale AAA (il massimo giudizio di affidabilità). Vedi New York Times "Moody’s Says U.S. Debt Could Test Triple-A Rating": "The gold-plated credit rating of the United States — an article of faith across America and, indeed, around the world — may be at risk in coming years as the nation copes with its growing debts. That sobering assessment, issued Monday by Moody’s Investors Service, provided a reminder that even Aaa-rated United States Treasury bonds, supposedly the safest of safe investments, could be downgraded one day if Washington failed to manage the federal debt. Moody’s said the United States and other major Western nations, particularly Britain, have moved “substantially” closer to losing their gilt-edged ratings. The ratings are “stable,” but “their ‘distance-to-downgrade’ has in all cases substantially diminished,” the credit ratings agency said. A downgrade would affect more than American pride. The bigger risk would be to the country’s ability to keep borrowing money on extremely favorable terms, and therefore to keep spending more money than it takes in from tax revenue".  

Matteo Olivieri
>> Le informazioni qui contenute non (!) costituiscono sollecitazioni ad investire.