Previsioni economiche: meglio Harvard o....McDonald?

Cosenza (Italy), 29 Marzo 2010

Il Dopo-Meeting di Bruxelles sta rappresentando un momento di discussione molto importante tra economisti di tutto il mondo. I dettagli del Piano di salvataggio della Grecia hanno letteralmente diviso gli economisti. Tra gli argomenti di maggior dibattito vi è senza dubbio la sorte prossima futura dell'Euro.

A caldo, subito dopo la conclusione del meeting, molti si sono espressi a favore di uno stabile apprezzamento dell'Euro; pochi, al contrario, ritengono più probabile un deprezzamento che faccia seguito all'iniziale fase di euforia post-accordo.

Per esempio, l'economista americano Martin Feldstein (Harvard), dalle colonne dell'HANDELSBLATT scrive (29 Marzo) che l'Euro è sottovalutato; che la debolezza dell'Euro è solo un fenomeno temporaneo, e che l'Euro dovrebbe arrivare a quotare a breve 1,60 Dollari.

Tra le motivazioni addotte, il fatto che molti paesi esportatori di petrolio abbiano necessità di diversificare i propri investimenti (e al momento, investire in Europa è la scelta migliore); un maggior surplus commerciale rispetto agli USA, e la pressione crescente in Europa di importare nuovi capitali.

Tuttavia le posizioni scettiche cominciano a venire fuori in maniera sempre più convinta, trainate soprattutto da alcune notizie non proprio confortanti: la Grecia è riuscita infatti ad emettere un nuovo bond da 5 miliardi di Euro con scadenza 7 anni ad un tasso del 6%, ma il numero di investitori istituzionali che si è affrettato ad acquistarlo è passato da circa 400 dell'ultima emissione a soli 175!
Il Financial Times Deutschland (29.3, "Griechenland holt sich 5 Mrd. Euro", La Grecia si prende 5 Miliardi di Euro) fornisce ulteriori dettagli: la domanda è stata di 6 miliardi di Euro, l'offerta era di 5.

Dunque inutile allarmismo? In effetti, il drastico calo di investitori istituzionali disposti ad acquistare il bond greco, lascia emergere la diffidenza del mercato nei confronti della Grecia, nonché dubbi sulla prossima emissione da 10,5 Miliardi di Euro, prevista per metà Maggio.

A tal proposito DIE WELT titola "Griechenland wird wie ein Schurkenstaat bewertet" (Grecia valutata come uno Stato canaglia", ndr), e scrive che la giovane ripresa dell'Euro fino a 1,3527 Dollari delle ultime ore, potrebbe in realtà trattarsi di un fuoco di paglia!

Inoltre, guardando al c.d. Big Mac Index dell'Economist [cfr. tabella], il quale compara la parità del potere d'acquisto (c.d. PPP) di un bene uguale in paesi differenti, si evidenzia come l'Euro sia sopravvalutato (e non sottovalutato, come sostiene Feldstein!) di circa il 29.05% rispetto al Dollaro (dati: 17 Marzo 2010): questo vuol dire, che se la PPP fosse rispettata, ci si dovrebbe attendere un deprezzamento del cambio Euro-Dollaro di pari ammontare.

Insomma, le informazioni deducibili dal prezzo dei panini di McDonald sono migliori delle previsioni economiche elaborate ad Harvard?

Matteo Olivieri

>> Le informazioni qui contenute non (!) costituiscono sollecitazioni ad investire.

Liquidità in eccesso uguale volatilità repressa?

Cosenza (Italy), 27 Marzo 2010

L'incontro di Bruxelles sembra aver ridato fiato ai mercati e l'Euro recupera rispetto alle perdite della settimana appena trascorsa, mantenendosi stabile sopra quota 1,34 USD.
Il pacchetto di salvataggio per la Grecia ha fatto diventare gli investitori nuovamente ottimisti e molti indici di Borse europee raggiungono nuovi record al rialzo.

Il rischio di mercato sta dunque riducendosi?

Da un lato il Chicago Board Options Exchange (CBOE) Volatility Index [cfr. tabella], che è un indicatore delle aspettative di mercato costruito a partire dalla c.d. volatilità implicita di opzioni put e call sul paniere S&P 500, e perciò usato a livello mondiale come misura del rischio di mercato (anche conosciuto come "investor fear gauge", ovvero "misura della paura degli investitori”), mostra come il livello di rischio sia significativamente diminuito rispetto ad un mese fa.
Oltre a ciò, il rischio di bancarotta (c.d. CDP%) della Grecia e Germania si riduce rispettivamente a 22.71% e a 2.57%, rispetto alla mia ultima rilevazione di sabato scorso.

Dall'altro lato, i bond in scadenza di molti paesi con rating buono mostrano segnali di difficoltà dovuti a carenza di liquidità. Inoltre agli analisti appare inoltre chiaro che rally delle Borse non siano possibili (cf. Financial Times Deutschland, 27.03 "Anleger reizen Aktienrally aus").

In questo senso, la dichiarazione del Presidente della BCE di voler continuare ad accettare bond dal rating basso per le operazioni di rifinanziamento (ovvero Bbb3) da un lato diminuisce il rischio di liquidità del sistema, ma dall'altro lato aumenta il rischio di mercato.

Una certa dose di scetticismo è a mio avviso necessaria: molte Bance Centrali hanno dichiarato che prima o poi dovranno cominciare a togliere la liquidità precedentemente introdotta sul mercato a titolo di «stimolo monetario e fiscale», per consentire ai mercati di camminare con le proprie gambe.
Farlo in questo momento porterebbe tuttavia ad una nuova impennata di volatilità e ad un crollo dei già fragili tassi di crescita dell'economia mondiale.

Saremo dunque costretti a convivere ancora a lungo con bassi tassi di interesse? O forse siamo già caduti nella c.d. «trappola della liquidità» (Keynes)? E se si, qual è la strategia di uscita?

Matteo Olivieri

>> Le informazioni qui contenute non (!) costituiscono sollecitazioni ad investire.

L'acrobata

Cosenza (Italy), 26 Marzo 2010

Sono alquanto scettico per i risultati raggiunti ieri all'incontro dei rappresentanti dei paesi europei a Bruxelles. L'incontro, richiesto con urgenza dalla Grecia, si è concluso con una dichiarazione definita "astratta" dagli stessi ambienti tedeschi.
Sintetizzando (cfr. articolo Frankfurter Allgemeine Zeitung di oggi 26.3 "Griechenlands Schuldenkrise, Rettungsplan für Athen steht"), ecco i punti salienti:

1) Gli aiuti bilaterali alla Grecia di sperabilmente molti Stati eruopei sono da considerarsi come "ultima ratio", cioè come possibilità ultima una volta tentate altre soluzioni;

2) Un aiuto finanziario dovrebbe prevedere la sostanziale (!) partecipazione del Fondo Monetario Internazionale;

3) In riferimento al punto 2, la Francia ha richiesto che in caso di necessità, la maggioranza degli aiuti, debba consistere in crediti bilaterali;

4) La Grecia ha riaffermato di poter riuscire a risolvere da sola la crisi, senza aiuti altrui.

5) Il Presidente della BCE, Jean Claude Trichet afferma (cfr. CNBC 26 Marzo, "Euro Solution for Greece Workable, IMF and All: Trichet"): "Il meccanismo di aiuto finanziario cncordato per la Grecia da parte dei leader dell'Euro-Zona giovedì è fattibile ma è improbabile che venga attivato".

Il punto che a me sembra decisivo, è la proposta franco-tedesca di un gruppo di lavoro per studiare le condizioni per un miglioramento a lungo termine del quadro normativo dell'unione monetaria. Il gruppo di lavoro vedrà coinvolti i paesi della zona euro ma anche altri Stati "interessati", nonché la BCE e la Commissione Europea.

Questo aspetto mette l'accento su quanto da me sostenuto dal 2005: esistono cause di collasso nell'architettura monetaria europea, che fino ad oggi sono state irresponsabilmente trascurate o negate.

Sul fronte dell'Euro, analisti sostengono che il piano di aiuti alla Grecia renderà possibile solo un temporaneo recupero dell'Eruo nei confronti del Dollaro. Concordo con questa affermazione: l'Euro già da ieri vieni quotato a termine con un moderato swap negativo (cfr. CNBC 26 Marzo, "Greek Deal Does More Harm than Good: Jim Rogers").

Matteo Olivieri

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Euro: Mezzogiorno di fuoco!

Cosenza (Italy), 25 Marzo 2010

Occhi puntati su Bruxelles dove alle 5 del pomeriggio inizierà l'incontro dell'Eurogruppo per arrivare ad un accordo sul caso Grecia.
Sul tavolo dei lavori pesano come macigni gli eventi delle ultime ore:

24 Marzo: l'agenzia di rating Fitch rivede al ribasso (AA-) il rating del Portogallo (c.d. downgrade), motivando la decisione con deficit di bilancio nel 2009 e previsioni economiche negative (c.d. negative outlook) anche per il 2010, che potrebbero essere l'anticamera per un ulteriore downgrade nei mesi prossimi, se non subentreranno manovre correttive nei conti pubblici;

25 Marzo: La Cancelliera Tedesca Angela Merkel annuncia che c'è consenso su una "soluzione mista", rappresentata da aiuti da parte del Fondo Monetario Internazionale e da prestiti bilaterali di alcuni paesi (vedi Svezia, non facente parte dell'Area Euro);

25 Marzo: il Presidente della Banca Centrale Europea (BCE) Jean-Claude Trichet, annuncia che i titoli del debito pubblico greci continueranno ad essere acquistati per operazioni di rifinanziamento, anche se dovesse subentrare un downgrade da parte delle agenzie di rating. Tale dichiarazione è stata interpretata come una sconfessione di quanto lo stesso Trichet ha affermato a Gennaio, ovvero che la BCE non avrebbe allentato i criteri per la propria politica di rifinanziamento, a causa ella situazione di un paese (http://www.bloomberg.com/apps/news?pid=20601087&sid=aSg_wzuiibx0).

In attesa dell'incontro, l'Euro segna un nuovo record negativo: per la prima volta da Maggio 2009 sotto la quota 1,33 USD. La mancanza di un accordo dovrebbe portare, secondo gli analisti, a nuovi valori negativi della moneta unica.

Matteo Olivieri

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Una Germania "prussiana" salverà l'Europa?

Cosenza (Italy), 24 Marzo 2010

In Europa si continua a litigare e a dire il tutto ed il contrario di tutto.....

1) 19 Marzo, Frankurter Allgemeine Zeitung "Finanzhilfe der EU, Griechenland fordert Entscheidung": la Grecia spinge per una decisione veloce dell'Europa. Più il tempo passa, più c'è il rischio che gli interessi da pagare siano elevati, cosa che richiederebbe alla Grecia sforzi di risanamento ancora maggiori;

2) 23 Marzo, Handelsblatt "Defizitsündern droht eine Abwärtsspirale": la Commissione Europea avverte che le previsioni macroeconomiche di molti paesi europei sono troppo ottimistiche e dovrebbero essere riviste al ribasso. Una crescita minore del previsto porterebbe infatti a deficit maggiori, con rischi di spirali negative sui conti di molti paesi;

3) 23 Marzo, Financial Times Deutschland "Streit über Finanzpaket, EU steht vor Durchbruch für Griechenland-Hilfe": la Francia si dichiara favorevole all'istituzione di un Fondo Monetario Europeo; la Germania richiede invece un intervento del Fondo Monetario Internazionale; l'Unione Europea dal canto suo chiede di raggiungere un veloce compromesso;

4) 23 Marzo, Frankurter Allgemeine Zeitung "Euro-Krise Merkels neue Spielregeln für Europa": la Germania si dichiara non (!) disponibile a pagare qualsiasi prezzo per l'Unione Monetaria Europea. "Una cosa del genere non si era ancora mai vista: una Cancelliera Tedesca minaccia altri paesi Europei con la decisione di uscire dall'Euro-Zona, peraltro pubblicamente nel Parlamento Tedesco. Il più grande dei paesi membri, che per lungo tempo è stato il Garante silenzioso dell'Unione Europea, rende noto per la prima volta in pubblico, che non è più pronto a pagare qualsiasi prezzo pur di salvare l'Unione Monetaria. Per questo la crisi dell'Euro causata dalla Grecia è molto più che una sfida monetaria. Cambia infatti le regole politiche in Europa".

5) 24 Marzo, Die Welt "Deutschland nun doch zu Griechenland-Hilfe bereit": la Germania ora si dice disponibile ad aiuti finanziari alla Grecia, ma sta lavorando ad un accordo da presentare al prossimo incontro dei ministri finanziari europei, da tenersi giovedi a Bruxelles. L'accordo prevederebbe regole più rigide per prevenire deficit eccessivi, miglioramenti del Patto di Stabilità e anche variazioni nei trattati europei, in modo da poter escludere dall'Euro quei paesi non meritevoli. Il Presidente della Banca Centrale Europea Jean Claude Trichet ha nel frattempo definito come "assurdo" un simile accordo.

6) 24 Marzo, Ta differenza nei CDS sui titoli del debito pubblico greci e tedeschi a 5 anni sale a 292.05 punti base, quasi una differenza del 3%. Il nuovo tonfo dell'Euro è spiegato dagli analisti con i litigi tra paesi europei. Domani il meeting di Bruxelles...

Matteo Olivieri

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Ecco perchè alla fine vincerà il FMI...

Cosenza (Italy), 22 Marzo 2010

Ore concitate. Una bella sintesi degli accadimenti di queste ultime ore è riassunto nell'articolo dell'Handelsblatt "Merkel schickt Märkte auf Talfahrt" (Merkel manda i mercati al tappeto, ndr), dove si sotiene addirittura che le esternazioni di oggi del Cancelliere Tedesco, pensate per rasserenare i mercati finanziari, abbiano ottenuto invece il risultato opposto: quello di far crollare l'Euro ai minimi nei confronti del Dollaro, e di aver fatto aumentare il rischio dell'intero sistema.

Al centro della discussione ancora una volta se a dover intervenire nei confronti della Grecia sia il Fondo Monetario Internazionale (FMI), i singoli Stati europei attraverso prestiti bilaterali, o l'Unione Europea nel suo complesso.

Un aiuto del FMI verrebbe di certo giudicato negativamente dai mercati, poichè darebbe il segnale che l'Euro-Zona non è in grado di risolvere autonomamente la crisi. Ciò creerebbe ovviamente ulteriore pressione sulle singole economie europee.

L'Europa ha certamente la possibilità di intervenire con aiuti finanziari (in fin dei conti si tratta di soli 54 Miliardi di Euro)...il problema è un altro: dare aiuti finanziari vorrebbe dire autorizzare implicitamente dei trasferimenti di produttività dai paesi ricchi a quelli poveri, una cosa che è irrealistica da attuare in un momento di crisi generalizzata come quella attuale. Oltre a ciò, prestare denaro ad una nazione sull'orlo della bancarotta, vorrebbe dire mettere a rischio il recupero degli stessi crediti, con conseguenze nefaste per le economie creditrici.

L'unica via d'uscita sinceramente praticabile sarebbe dunque il FMI, ma questo sancirebbe l'estinzione definitiva dell'Unione Monetaria Europea per come la conosciamo oggi: infatti ciò vorrebbe dire che l'Unione Europea non solo non è riuscita a far rispettare i criteri del Trattato di Maastricht, quanto non sarebbe neppure in grado di salvare le economie nel momento del bisogno.

Nel frattempo che le discussioni politiche procedono, il rischio di bancarotta per Grecia e Germania (!) aumenta in modo significativo. Se il 18 Marzo il rischio di bancarotta era stimato rispettivamente al 23.35% e al 2.42%, oggi è diventato rispettivamente al 27.06% e al 2.99%. Allo stesso tempo, la differenza di rendita tra i titoli di stato greci e i corrispettivi tedeschi è salito dai 328 punti base di venerdi ai 338 punti base di oggi.

Matteo Olivieri

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Grecia: "Ce la faremo da soli" (?!)

Cosenza (Italy), 20 Marzo 2010

Un’altra settimana di passione per le economie europee. Se da un lato le borse hanno registrato andamenti per lo più in linea con le attese, sul fronte valutario l’Euro si è comportato (a parte la giornata di lunedì) contro ogni aspettativa.

A mio avviso, il deprezzamento dell’Euro nei confronti del Dollaro è stato causato da dichiarazioni fuorvianti delle autorità greche. Ecco il punto della situazione:

• 16 Marzo 2010: Nell’articolo del Frankfurter Allgemeine Zeitung “Gemeinsame Erklärung der Euro-Finanzminister”, si sostiene che i ministri del c.d. Eurogruppo hanno stabilito di aiutare con crediti la Grecia in maniera coordinata e decisa, se la situazione lo richiedesse;

• 19 Marzo 2010: Nell’articolo CNBC “Greece Close to Being Unable to Borrow: PM” il Primo Ministro Greco, George Papandreou, dichiara che la Grecia si trova ad un passo dall’impossibilità di prendere a prestito, e sostiene che il Paese stia attraversando un momento di vera guerra contro gli interessi particolaristici sia all’interno che all’esterno della Grecia. Tra i principali accusati, gli “speculatori” sui mercati finanziari;

• 20 Marzo 2010: Nell’articolo del Frankfurter Allgemeine Zeitung “Wir machen das aus eigener Kraft” («Ce la facciamo da soli!», ndr), viene intervistato Petros Christodoulou, nuovo Direttore Generale dell’Agenzia Greca per la Gestione del Debito Pubblico (PDMA), il quale sostiene che la Grecia deve pagare entro l’anno 54 Miliardi di Euro, dei quali buona parte vanno in scadenza tra Aprile e Maggio. Ad ogni modo, la Grecia riuscirebbe nei propri piani, poiché avrebbe già “piazzato” con successo le prime nuove emissioni di debito pubblico, e si starebbe preparando ad un tour-commerciale negli USA, Asia e Medio Oriente per attrarre nuovi investitori con titoli denominati in Dollari (e magari anche in Yen). Pertanto, il funzionario pubblico sostiene che c'è stata confusione nella comunicazione: la Grecia non ha bisogno dell'aiuto altrui, non ha mai chiesto soldi ad altri Paesi europei ed è invece in grado di fare da sola.
Poi, alla domanda se la differenza di tassi sia appropriata, risponde che i titoli greci non dovrebbero essere contrattati a più di 50 punti base (cioè 0.05%) sopra il premio per il rischio irlandese. Ciò vuol dire rimanere sotto i 200 punti base (cioè, 2%) sopra i titoli di credito tedeschi a 10anni (attualmente a circa il 3.2%).

Guardiamo agli ultimi dati riportati nelle tabelle:

• Poiché la rendita sui titoli irlandesi è al 4.4%, i titoli greci dovrebbero essere quotati al 4.9%, sotto il limite massimo del 5.2% (3.2% rendimento sui titoli tedeschi + 2% premio per il rischio della Grecia): la rendita attuale dei titoli greci è invece del 6.2%! [Tabella di sinistra];

• Il premio per il rischio di 300 punti base rispetto ai titoli di Stato tedeschi è dunque frutto di speculazione? Se guardiamo alla tabella di destra ci si rende conto di 2 cose:

1. Il mercato dei Credit Default Swaps (c.d. CDS) e dei titoli di Stato si muovono approssimativamente nella stessa direzione: questo vuol dire che il mercato dei titoli di Stato e di quelli derivati non hanno comportamenti anomali;

2. Il volume del mercato dei CDS è circa il 3,5% di quello dei titoli di Stato: questo vuol dire che i titoli derivati continuano a rivestire un ruolo limitato nella crisi del debito greco, e il vero peso per l'economia greca è il debito pubblico, non le speculazioni!

Bastano questi elementi per dire che le dichiarazioni delle autorità greche sono contraddittorie e irragionevoli? Certamente no, ma il fatto che le rendite sui titoli tedeschi stiano aumentando, spingerà molto probabilmente verso l’alto anche il premio per il rischio greco. Fino a quando la Grecia saprà resistere da sola?

Matteo Olivieri

>> Le informazioni qui contenute non (!) costituiscono sollecitazioni ad investire.

Effetti collaterali: deterioramento del credito!

Cosenza (Italy), 18 Marzo 2010

I mercati si stanno riprendendo davvero, come molti sostengono? E' un segnale incoraggiante il fatto che le aziende riprendono a dare dividendi? Il peggio sta oramai passando?
Diamo uno sguardo alle quotazioni dei Credit Default Swaps (c.d. CDDS) di oggi (4:30, +1 GMT). Se ad inizio Marzo la probabilità di bancarotta della Grecia era stimata al 24.74%, ora la stessa è scesa al 23.35%. Similmente, il rischio di bancarotta dell'Argentina era stimato al 50.44%, mentre ora è sceso al 45.30%. Senza dubbio un segnale inequivocabile che i mercati stanno tornando ad essere liquidi....
Tuttavia, alcuni altri segnali sono da tenere sotto controllo con grande attenzione. Infatti, tra i Paesi con peggiore deterioramento del credito, molti sono quelli europei. Nella tabella che presento quelli che stanno peggiorando più velocemente il loro credito, sono le grandi economie europee (Germania, Francia e Olanda in primis). La loro probabilità di bancarotta (c.d. CDP%) è ancora molto minore rispetto p.e. alla Grecia (in genere, circa un decimo), e tuttavia c'è stato un balzo non indifferente...sarà interessante valutare nei prossimi giorni se la situazione in esame tenderà a migliorare.

PS: La probabilità di bancarotta per l'Italia è stimata al 7.90%, ma il suo incremento (+5.80% di oggi) è tutto sommato minore rispetto agli incrementi di circa il 9.5-10% registrati da Germania, Paesi Bassi, USA e Francia.

Matteo Olivieri

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Euro: la vera crisi è culturale!

Cosenza (Italy), 16 Marzo 2010

Tra cadute e rimbalzi, l'Euro mantiene le sue posizioni tra 1.36 e 1.37 USD.
Il motivo rialzista che avevo segnalato solo a fine settimana, sembra in qualche modo più debole del previsto. A mio avviso, tuttavia, è la partita che si sta giocando su altri fronti, quella che getta ombre lunghe sull'Euro.

1) Ieri, la Deutsche Bundesbank si è fatta capofila del rifiuto di un'ipotesi di costituzione di Fondo Monetario Europeo costituito da riserve in oro delle Banche Centrali Nazionali Europee. Si tratta di un fatto molto importante, poichè la Deutsche Bundesbank riafferma l'autonomia della politica monetaria dalle influenze dei Governi Nazionali (addirittura, si è messa contro la posizione ufficiale dello stesso Governo Tedesco). Se una simile proposta venisse deliberata a livello politico, le riserve auree - per esempio - della Germania, servirebbero a ripianare i debiti - per esempio - della Grecia: una situazione inaudita, un interventismo politico inaccettabile, che a mio avviso non manca di deprimere il corso dell'Euro;

2) Ieri, i Ministri delle Finanze europei hanno deciso un piano di salvataggio della Grecia per 55 Miliardi di Euro. Secondo le prime indiscrezioni di stampa, il piano è costituito da accordi bilaterali tra la Grecia e gli altri stati europei; la richiesta di fondi è attivabile unilateralmente dalla Grecia e non prevede garanzie sui prestiti!
Si tratta di un mostro giuridico per tenere in piedi il Trattato di Maastricht: in ogni caso, trasferimenti sistematici di fondi costituiscono a tutti gli effetti trasferimenti di produttività (!), la qual cosa deprime il corso dell'Euro.

3) Ieri, la Francia ha protestato contro la Germania, sostenendo che quest'ultima ha fatto ben poco per sostenere la domanda interna, mentre è stata molto brava a perseguire i propri obiettivi di crescita delle esportazioni (c.d. domanda esterna). Per questo motivo, la Francia ha richiesto alla Germania di diminuire la propria quota di export per favorire le economie in difficoltà (vedi Grecia). Una diminuzione delle esportazioni porta - ovviamente - ad un aumento dei prezzi interni, con conseguente inflazione e maggiore deprezzamento della valuta. La notizia a mio avviso importante è che ci si è resi finalmente conto che la Germania ha di fatto esportato inflazione negli altri paesi Europei, poichè ha tenuto artificialmente bassa la domanda interna e quindi il proprio livello dei prezzi.

Questi elementi mi lasciano molto perplesso riguardo all'Unione Europea che si sta (ri-)costruendo. E' evidente infatti che prevalgono ancora una volta soluzioni interventiste che non tengono conto delle aspettative dei mercati.
I segnali di un lieve apprezzamento dell'Euro ci sono: queste decisioni politiche sono invece a mio avviso deleterie per il normale andamento dei mercati.

Matteo Olivieri

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Euro: Acque calme a prua?

Cosenza (Italy), 13 Marzo 2010

L'effetto destabilizzante "Sterlina" pare essere (per il momento) superato e i mercati finanziari hanno ripreso la loro corsa. Nella settimana appena conclusa si sono registrati tuttavia importanti segnali:

1) I rendimenti sulle attività fruttifere si sono abbassati leggermente in Europa, mentre sono leggermente saliti negli USA. Nel complesso, la differenza di tassi continua ad essere positiva a faore dell'Europa: quindi, è in teoria più conveniente investire in titoli di credito europei.

2) La tendenza all'apprezzamento dell'Euro si è rafforzata, e l'Euro quota a termine con uno swap positivo. Rispetto alla settimana scorsa, il margine di swap è passato dall'ordine del decimillesimo percentuale al migliaio percentuale: quindi, in teoria, le possibilità di arbitraggi su valute dovrebbero aumentare.

L'effetto combinato sarà a mio avviso il seguente: più deciso (ma temporaneo,?!) apprezzamento dell'Euro rispetto al dollaro; acquisti sulle Borse Europee; maggiori possibilità di arbitraggi dell'Euro nei confronti di altre valute.

In ogni caso, martedi è previsto un nuovo incontro della Federal Reserve statunitense per decidere un'eventuale variazione dei tassi. Staremo a vedere: per il momento, i mercati non attendono variazioni nei tassi USA (vedi: "Week Ahead: Stocks Could Stay Stalled Until After Fed Meeting", 12/03/2010, http://www.cnbc.com/id/35845357).

Matteo Olivieri

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Germania: "E se il problema fossi io?"

Cosenza (Italy), 12 Marzo 2010

L' espressione "squilibri globali" è ormai entrata definitivamente nel vocabolario degli economisti. In genere si allude ad essa col significato di crescita vorticosa in alcuni Paesi, e di ritardi sistematici di crescita in altri. Conseguenza di ciò è la differenziazione dei Paesi in due categorie: i paesi esportatori e i paesi importatori.

Dal punto di vista macroeconomico, le conseguenze sono chiare: un maggior deficit commerciale (cioè importazioni maggiori di esportazioni) è causa di maggior indebitamento con l'estero, che a sua volta rende necessario un aumento dei mutui bancari, della base monetaria e una politica monetaria accomodante, se si vuole evitare una crisi economica.

Ora ci si è "accorti" che la stessa espressione allude anche ad altro, cioè alla dicotomia che si crea tra Paesi che sistematicamente producono, e altri che sistematicamente consumano. Così, mentre alcune economie sono cresciute finora vendendo i loro prodotti in giro per il mondo, altre economie sono cresciute solo (!) sotto la spinta di consumi trainati da minori tassi di interesse.

Tuttavia ciò implica anche che alcune economie sono affette più di altre da problemi di inflazione e da minori tassi di crescita. Guarda caso, la Germania non è tra questi Paesi, mentre l'Italia si. In altre parole, l'Europa Monetaria è stata costruita sull'idea vecchia (!) che la ricchezza di una nazione deriva dalla capacità di esportare!

Poichè richiedere politiche rivolte al risanamento dell'inflazione nei paesi importatori equivarrebbe a causare una riduzione del benessere anche nei paesi esportatori, le conseguenze anche per questi ultimi sarebbero minori surplus commerciali e minori quote di risparmio!

Pertanto, se la Grecia riuscisse a riportare in ordine i propri conti pubblici, a Paesi come la Germania toccherebbe di verificare un impoverimento economico. Ovviamente, gli economisti tedeschi avvertono la sorte che incombe sulle loro teste!

Questa è la tesi riportata nell'articolo «Griechische Defizite: Kann denn Export Sünde sein?» di ieri 11 Marzo (URL: http://www.faz.net/s/Rub050436A85B3A4C64819D7E1B05B60928/Doc~E55CE580B93B04F2182ACA0FBB6AC1817~ATpl~Ecommon~Scontent.html).

Riportare questa tesi è un fatto importante: i tedeschi, infatti, pare si stiano rendendo conto per la prima volta che l'aver imposto un'architettura monetaria europea germano-centrica, in cui la Germania ha una posizione di vantaggio economico rispetto agli altri Paesi, sta portando al collasso dell'intera Eurozona.

Lo scenario che si prospetta non è dei più rosei: l'inizio della fine per l'Euro-Zona potrebbe infatti arrivare non dal deteriorarsi della situazione greca, ma proprio dal suo salvataggio! In quel momento infatti, il meccanismo si bloccherebbe, poichè la Germania vedrebbe ridotta di molto la sua capacità di esportare!

A sostegno di questa interpretazione, cito, tra i vari commenti riportati nell'articolo, quello di Heiner Flassbeck (Capo Economista dell'UNCTAD): "Flassbeck sieht die deutsche Stärkung des Exports durch die Lohnzurückhaltung seit der Jahrtausendwende geradezu als Sünde, weil dadurch die schwächeren Euro-Staaten ins Defizit getrieben worden seien" (Flassbeck vede nell'aumento delle esportazioni tedesche [...] il peccato, poichè attraverso ciò gli Stati europei più deboli sono stati indotti al deficit, ndr). E ancora, Peter Bofinger (Gruppo degli Esperti Economici, Germania): "Wir Deutschen haben einseitig auf den Export gesetzt und die Binnennachfrage geschwächt, etwa durch die Erhöhung der Mehrwertsteuer" (Noi tedeschi abbiamo posto l'attenzione unilaterale sulle esportazioni e indebolito la domanda interna, come attraverso l'aumento dell'Imposta sul Valore Aggiunto, ndr)

A mio avviso, il problema di fondo risiede nei c.d. "tassi irrevocabili di conversione" stabiliti al momento dell'introduzione dell'Euro. Rivedere quelli, vuol dire creare un'Unione Monetaria davvero effettiva, nonché dare ossiggeo alle economie europee.

Matteo Olivieri

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Prossimo scenario, guerra totale: inflazione dappertutto!

Cosenza (Italy), 11 Marzo 2010

Nell'articolo «It's Going to Be Inflation Everywhere: Deputy "Doom"» (http://www.cnbc.com/id/35795076, 10 Marzo 2010), si sostiene che l'elevato indebitamento statunitense (sia nel settore finanziario che nei bilanci privati) causerà presto o tardi un aumento marcato dei prezzi (ovvero, inflazione!) nella maggior parte delle economie mondiali.

A sua volta, l'inflazione si manifesterà in un aumento del prezzo di azioni e in un debolezza del Dollaro statunitense. Per questo motivo, anche le economie che oggi si attendono un apprezzamento delle proprie valute nazionali, si vedrano costrette a svalutare o a inflazionare! Questo è infatti l'unico modo per correggere le distorsioni del mercato.

Le preoccupazioni di "inflazioni competitive" sono a mio avviso fondate, ed è bene tenere alta la guardia. Tuttavia, perchè una simile eventualità si verifichi davvero, occorre ipotizzare un marcato deprezzamento del Dollaro. Guardando invece ai mercati dei titoli derivati, si vede invece che il Dollaro viene ad oggi prezzato con un leggero aumento fino a fine 2010.

Matteo Olivieri

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Colpo di coda dell'inverno: di nuovo giù Euro e Borse!

Cosenza (Italy), 10 Marzo 2010

Solo fino all'apertura di ieri delle Borse c'era un consenso generalizzato su possibili lievi recuperi, ma a quanto pare qualcosa sta andando contro le previsioni(1).

La maggior parte delle Borse europee ha infatti recuperato le perdite a fine giornata di ieri (2), ma alla riapertura di stamane emerge una nuova debolezza, tanto che adesso le aspettative degli analisti sono per uno stabile debole segno meno (3).

Fra le cause di ciò viene indicata la possibilità di revisione al ribasso dei rating di molte economie europee (3), così come possibili apprezzamenti dello Yuan da parte delle autorità cinesi (4).

Uno sguardo ai cambi cross, mostra come le differenze tra Euro, Dollaro e Sterlina si stiano accentuando. In particolare, è molto conveniente:

>> Vendere Euro & Acquistare Dollari + Vendere Dollari & Acquistare Sterline, invece che Vendere Euro & Acquistare Sterline;

La valutazione espressa dai mercati è chiara: vendere Euro!

Questi movimenti sui mercati dei cambi sembrano essere un regolamento dei conti tutto europeo: a quanto pare, infatti, sono gli europei che mettono la Sterlina sotto pressione. Inoltre, le possibilità di arbitraggi vendendo Dollari contro Euro sono praticamente irrilevanti.

La partita europea si sta giocando sulla Sterlina: a mio giudizio, se tali movimenti valutari non si assestano, la Bank of England sarà costretta a intervenire con aumenti dei tassi di interesse per bloccare ulteriori arbitraggi.

Matteo Olivieri

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Qualcosa sta cambiando nei mercati valutari!

Cosenza (Italy), 7 Marzo 2010

La settimana che si conclude è stata caratterizzata da eventi che in parte hanno tolto la Grecia dal centro dell'attenzione pubblica mondiale.

1) I timori espressi dal mercato riguardo all'elevato debito pubblico inglese ha provocato un sensibile deprezzamento della sterlina inglese;
2) La decisione inattesa (!) della Banca Centrale Australiana di aumentare i tassi di interesse, ha causato un apprezzamento del dollaro australiano;
3) Il referendum in Islanda per chiedere la rinegoziazione dell'enorme ammontare di debito nei confronti di Gran Bretagna e Paesi Bassi, pare dia risultati scontati.

L'Euro ha subito gli effetti di tali eventi, e da venerdi viene quotato a termine con un piccolissimo swap positivo (ca. 4%oo). Ciò significa che i mercati si attendono un apprezzamento dell'Euro nei confronti del Dollaro USA: notizia non necessariamente positiva per le esportazioni europee, che diverrebbero più costose in un momento di generale difficoltà delle economie dell'Euro-Zona.

Poichè tale aspettativa di apprezzamento è inferiore alla differenza tra i tassi di interesse tra Europa e Stati Uniti, è ragionevole attendersi che gli investimenti europei continuino ad essere privilegiati rispetto a quelli esteri, con conseguente effetto positivo sulle Borse Europee.

Staremo a vedere se questo swap positivo è come una giornata di sole nel mese di Marzo, e come reagiranno i mercati alla riapertura del Lunedi.

Matteo Olivieri

>> Le informazioni qui contenute non (!) costituiscono sollecitazioni ad investire.

Paesi canaglia: PIGS, GIPSI o STUPID?

Cosenza (Italy), 6 Marzo 2010

Si sa, gli economisti sono creativi! Ma mai come in queste ultime settimane si sono divertiti a giocare con le parole.

Il passatempo del momento è scommettere quali Paesi includere nella lista delle economie a rischio bancarotta. Si tratta di Paesi che si sono messi nei guai per aver preso troppo denaro a prestito negli anni passati ed ora incutono timore ai mercati internazionali per non essere in grado di ripagare i debiti.
Al riguardo sono stati coniati acronimi di fantasia:

- PIGS (= "maiali"): Portogallo, Irlanda, Grecia, Spagna;
- STUPID (= "stupidi"): Spagna, Turchia, Ucraina, Portogallo, Irlanda, Dubai;
- GIPSI (= "zingari"): Grecia, Irlanda, Portogallo, Spagna, Italia (!).

L'articolo che presento (Wirtschaftswoche, 25/02.2010, "Italien wehrt sich gegen Griechen-Image") propone un'intervista a Tito Boeri (Università Bocconi - Milano), il quale tra le altre cose spiega perchè non c'è motivo di includere l'Italia nella lista dei Paesi a rischio. Le ragioni sono essenzialmente tre:

1) Nonostante l'elevato debito pubblico, la quota di risparmio privato è tra le più alte d'Europa. Questo vuol dire che un eventuale debito pubblico aggiuntivo verrebbe finanziato da risparmiatori italiani e non da investitori esteri;
2) L'Italia è stata toccata dalla crisi per ultima tra le economie europee, e fino ad oggi sembra essere quella che ha reagito meglio;
3) L'Italia si sta distinguendo per un'attenta gestione del bilancio pubblico, per cui non sembra ragionevole ipotizzare un livello di deficit pubblico superiore al 10%, per come invece successo in altre economie europee.

L'articolo completo è rinvenibile al seguente URL: http://www.wiwo.de/politik-weltwirtschaft/italien-wehrt-sich-gegen-griechen-image-423292/

L'articolo in questione mi sembra rilevante anche per un altro motivo. Vi è infatti la prima dichiarazione di mia conoscenza (!), rilasciata da un professore di economia, che dice: "Non è più un dogma, che un Paese dell'Euro-Zona non possa andare in bancarotta. Questo pone anche l'Italia, come tutti i Paesi con alto debito pubblico, in un'altra luce".

E' così emozionante vedere come concetti dati per scontati ieri, vengano finalmente rimessi in discussione oggi!

Matteo Olivieri

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The Economist: «The Euro? A birth defect!»

Cosenza (Italy), 4 MArzo 2010

In un articolo pubblicato sul settimanale inglese The Economist (18 Febbraio 2010), dal titolo «A Grimm tale of euro-integration», si sostiene tra le altre cose che l'Euro "è maledetto dalla nascita", che ha sofferto di "un difetto di nascita" e inoltre che sarebbe l'accordo-frutto di obiettivi politici molto differenti dei maggiori paesi sostenitori dell'idea di moneta comune.

In effetti, ciò che mancherebbe all'Unione Europea sarebbe una vera integrazione politica, un pò come invece accade negli Stati Uniti d'America.

Il punto che mi sembra fondamentale nell'articolo è il seguente: salvare la Grecia porrebbe un precedente, quello che siano necessari trasferimenti fiscali per preservare l'unione monetaria!

Le conseguenze di tale affermazione sono molto importanti: ciò implica infatti che gli eventuali trasferimenti fiscali influirebbero sui redditi reali (!), sui prezzi relativi di beni e servizi, e quindi, sul livello generale di benessere delle persone.

A mio avviso ciò comporta inoltre l'implicito riconoscimento che i c.d. "tassi immodificabili di conversione" vanno o modificati (!) o annullati del tutto (!).

Tuttavia, affrontare questi temi è stato finora considerato taboo...

Matteo Olivieri

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La Grecia e il peccato originale Europeo

Cosenza (Italy), 3 Marzo 2010

Hans-Werner Sinn, Presidente dell'Ifo-Institute (Monaco di Baviera, Germania) avanza una tesi provocatoria (ma interessante!), riguardante possibili scenari futuri nella Zona-Euro. Poichè risolvere i problemi strutturali nella bilancia dei pagamenti della Grecia non può avvenire tramite rifinanziamento sui mercati finanziari, 3 sono a suo avviso le possibilità:

1) O regalare stabilmente denaro alla Grecia;
2) O svalutare (compresa la riduzione di prezzi e salari);
3) O abbandonare l'Area-Euro.

L'articolo completo è presente al seguente URL:

http://www.ftd.de/politik/konjunktur/:kaum-zu-halten-sinn-empfiehlt-griechen-euro-austritt/50083572.html

Già nel 2005 avvertivo dell'esistenza di «cause di collasso» dell'architettura monetaria europea, riconducibili per buona parte ai c.d. "tassi irrevocabili di conversione". In effetti, l'architettura monetaria europea sarebbe poco flessibile ad assorbire gli effetti negativi di crisi finanziarie.

Oggi questa argomentazione viene ripresa nell'articolo "Europe's Original Sin" (Wall Street Journal, 3 Marzo 2010): "The Greek problem has shown that EU financial institutions don't have enough teeth or expertise to rein in renegade member states".
(vedi URL: http://online.wsj.com/article/SB10001424052748704548604575097800234925746.html).

La via verso un dibattito sereno ma rigoroso sui rischi dell'Euro forse si sta aprendo.

Matteo Olivieri

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Passione pura: Sirtaki greco oppure....Tango argentino?

Cosenza (Italy), 2. Marzo 2010

La Grecia occupa da settimane le prime pagine dei giornali di tutto il mondo, e non senza ragione: il pericolo di una bancarotta è alto, e la paura di un contagio di altre economie europee non può lasciarci indifferenti.

Tuttavia, a giudicare dalle statistiche, la Grecia non è da considerare affatto un "caso disperato". Anzi, altri Paesi del Mondo hanno criticità ben superiori.

La tabella che presento è una statistica aggiornata dei 10 Paesi con più alta probabilità di bancarotta (c.d. CDP%). A guardare bene, mentre il rischio stimato di bancarotta della Grecia è del 24.74%, quello dell'Argentina è del 50.44%, ovvero il doppio!

Ancora convinti che sia il Sirtaki la danza della passione?

Matteo Olivieri

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Basta un pallottoliere per mandare in crisi i mercati...

Cosenza (Italy), 1 Marzo 2010

Sfogliando la versione online del Financial Times Deutschland trovo un'analisi interessante.

Nell'occhiello dell'articolo "Spekulanten drücken das Pfund" (Gli speculatori fanno pressione sulla Sterlina, ndr) si legge: "Da settimane l'Euro sta in cima alla lista delle vendite. In realtà gli investitori hanno posto un secondo obiettivo: la sterlina inglese. Le scommesse sul ribasso delle quotazioni sono così abbondanti come non mai [ndr].

Veloce controllo ai cambi (vedi tabella): bastano due semplici conti per rendersi conto che esistono abbondanti possibilità di arbitraggi, che i mercati stanno sfruttando appieno.

Io ho preso a riferimento per semplicità 3 valute, il Dollaro, l'Euro e la Sterlina, ed ho potuto constatare come i cambi diretti Euro/Dollaro siano meno convenienti dei cambi indiretti (c.d. cambi cross).

In pratica, ipotizzando che io ho Euro a disposizione e devo ripagare un debito in Dollari, mi conviene piuttosto convertire prima gli Euro in Sterline, e poi cambiare le Sterline in Dollari. Alla fine, io avrò ripagato il debito e ci avrò anche guadagnato qualcosa.

Proprio queste possibilità di arbitraggi suggeriscono che la Sterlina inglese è effettivamente sopravvalutata. Il cambio equo dovrebbe essere di circa lo 0,029916628% inferiore (dati ore 7:43PM).

Pertanto, se i miei calcoli sono esatti, il guadagno netto dell'arbitraggio è di 0,029916628%.

Cifre ancora esigue se si ragiona in milioni di Euro...tuttavia notevoli quando si riflette che i mercati ragionano sempre in trilioni!

Matteo Olivieri

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A chi fa paura il mercato dei Futures?

Cosenza (Italy), 1 Marzo 2010

Mentre il Presidente dell'Eurogruppo Jean-Claude Juncker si dice disposto a utilizzare "mezzi di tortura" pur di scoraggiare gli speculatori che dovessero mettere sotto pressione la Grecia (vedi: DIE WELT, 1 Marzo 2010, «Juncker droht Griechenland-Zockern mit "Folter"»)...

...continua la vendita in massa di titoli di debito pubblico greco da parte degli investitori internazionali (vedi: BLOOMBERG, 1 Marzo 2010, «Greece Loses Kokusai as Investors Demand 7% on Bonds (Update1)»).

Nel frattempo, il tasso di cambio Euro/Dollaro a termine continua ad apprezzarsi e riprendono pure gli acquisti di titoli derivati, per cui tornano a salire praticamente tutti i prezzi dei futures (energia, metalli, agricoltura, valute e index).

Se la tendenza in corso si consolidasse, bisognerebbe attendersi scossoni sul mercato dei futures nei prossimi mesi (cioè, ondata di acquisti a termine oggi + ondata di vendite a pronti domani). Le economie europee si faranno trovare pronte?

Matteo Olivieri

>> Le informazioni qui contenute non (!) costituiscono sollecitazioni ad investire.