Cosa avverrà dopo il QE2? Solo il tempo lo dirà...

Cosenza (Italy), 24 Febbraio 2011

In un interesante articolo di oggi, intitolato "Quantitative Easing and America’s Economic Rebound", il Prof. Martin Feldstein (Harvard) prova a ragionare su cosa avverrà dopo la conclusione del programma FED di QE2, prevista per Giugno 2011.

Il Prof. Feldstein porta 3 argomenti:

1. Il recente aumento della spesa privata statunitense, registrata nell'aumento del PIL USA del 4 Trimestre del 2010 è essenzialmente dovuta ad una diminuzione del risparmio privato, e non ad un aumento dei redditi o a maggiore occupazione (cfr. "the acceleration of growth in consumer spending accounted for nearly 100% of the increase in GDP, with the rise in durable spending accounting for almost half of that increase. The rise in consumer spending was not, however, due to higher employment or faster income growth. Instead, it reflected a fall in the personal saving rate. Household saving had risen from less than 2% of after-tax incomes in 2007 to 6.3% in the spring of 2010. But then the saving rate fell by a full percentage point, reaching 5.3% in December 2010.");
2. Anche se non vi è una certezza assoluta del fatto che la ripresa degli indici di Wall Street sia addebitabile alla politica di QE2 della FED, la sequenza temporale di eventi lo lascia supporre (cfr. "To be sure, there is no proof that QE2 led to the stock-market rise, or that the stock-market rise caused the increase in consumer spending. But the timing of the stock-market rise, and the lack of any other reason for a sharp rise in consumer spending, makes that chain of events look very plausible);
3. Il rapporto tra aumento dei consumi e aumento dei prezzi azionari è stato di circa 4 a 100, ovvero per ogni 100 Dollari di maggiore ricchezza creata dalla Borsa, solo 4 Dollari sono stati spesi in maggiori consumi (cfr. "The magnitude of the relationship between the stock-market rise and the jump in consumer spending also fits the data. Since share ownership (including mutual funds) of American households totals approximately $17 trillion, a 15% rise in share prices increased household wealth by about $2.5 trillion. The past relationship between wealth and consumer spending implies that each $100 of additional wealth raises consumer spending by about four dollars, so $2.5 trillion of additional wealth would raise consumer spending by roughly $100 billion.")

La conclusione logica del Prof. Feldstein è ferrea: al termine del programma di QE2, previsto per Giugno 2011, l'economia sarà effettivamente in grado di sostenere da sola la creazione di ricchezza ad un tasso di risparmio tale da attivare nuovi consumi?

Vedi "None of this appears to augur well for 2011. There is no reason to expect the stock market to keep rising at the rapid pace of 2010. Quantitative easing is scheduled to end in June 2011, and the Fed is not expected to continue its massive purchases of Treasury bonds after that. Without that increase in stock-market wealth, will the saving rate continue to decline and the pace of consumer spending continue to rise more rapidly than GDP? Will the strong economic growth at the end of 2010 be enough to propel more spending by households and businesses in 2011, even though house prices continue to fall and the labor market remains weak? And does artificial support for the bond market and equities mean that we are looking at asset-price bubbles that may come to an end before the year is over? Only time will tell, of course. But these are the questions that investors and policymakers alike should be asking".

AGGIORNAMENTI

Venerdi 25 Febbraio 2011: Di diverso avviso l'articolo CNBC 25/2 "Pro Traders: QE2 Coming to an Abrupt End?", in cui la recente volatilità viene ricondotta piuttosto a voci di una fine anticipata del programma di QE2. Ad accreditare queste voci, alcune recenti dichiarazioni di membri del condiglio direttivo della FED.

Vedi: "in other words QE2 may be coming to an end ahead of schedule. As you can see from this chart the S&P began moving sharply higher in late summer, when talk of QE2 first hit the market. The sudden and sharp shift in market sentiment follows commentary from St. Louis Fed Reserve President James Bullard who’s largely seen as a centrist. Speaking at a Chamber of Commerce breakfast held at Western Kentucky University he said, "The natural debate now is whether to complete the program or to taper off to a somewhat lower level of assets". And to make the issue that much more volatile for traders, Bullard also said that he expects the topic to be discussed at a Fed meeting in March. He said he would be ready to scale back the program then. "If it was just me, I would make small changes to account for the fact that the outlook is better than it was at the time of the November decision," he told reporters after his speech. And it’s not just Bullard, Charles Plosser, the head of the Philadelphia Federal Reserve Bank says much the same. "Should economic prospects continue to strengthen, I would not rule out changing the policy stance to bring QE2 to an early close," Plosser said".

Mercoledi 2 Marzo 2011: Recenti dichiarazioni del Presidente FED Ben Bernanke sembrano confermare una conclusione del programma QE2 secondo la tempistica ufficiale (Giugno 2011) e non prima, come da qualcuno sostenuto. In particolare, i rischi di deflazione sembrano essere scongiurati e al momento i rischi che le tensioni nei paesi esportatori di petrolio possano trasformarsi in aumenti generalizzati dei prezzi, sembrano poco plausibili.

Vedi CNBC 1/3 "Bernanke: Surge in Oil Prices Not Hurting US Economy—Yet": "Federal Reserve Chairman Ben Bernanke offered a fairly upbeat assessment of the U.S. economy Tuesday, saying the recent surge in oil prices is unlikely to have a major effect on growth or inflation as long as higher prices do not become sustained. Bernanke told the Senate Banking Committee he saw increasing evidence that the economic recovery has enough momentum to become self-supporting. But job growth remains far too anemic, he said, indicating the Fed was unlikely to cut short its $600 billion bond-buying stimulus. "We do see some grounds for optimism about the job market over the next few quarters," Bernanke said, citing a steep recent decline in the jobless rate among other factors. Bernanke said downside risks to growth had diminished and, for the first time, stated that the risk of deflation was now "negligible." The threat of deflation, a downward spiral in wages and prices that could derail the economy, was a key justification for the Fed's bond-buying spree. "It's encouraging to see that the risk of deflation is moderating according to the Fed," said Omer Esiner, chief market analyst at Commonwealth Foreign Exchange in Washington".

Matteo Olivieri

>> Le informazioni qui contenute non (!) costituiscono sollecitazioni ad investire.

Nel lungo periodo saremo tutti...molto molto più poveri!

Cosenza (Italy), 27 Novembre 2010

In un eccellente articolo pubblicato dal Prof. Martin Feldstein (Harvard) sul suo blog Project-Syndicate il 26 Novembre 2010, intitolato “Quantitative Easing and the Renminbi”, vengono confermate appieno le sensazioni espresse nel mio articolo “Un altro modo di guardare al cambio Dollaro/Yuan!” del 9 Novembre scorso. In particolare, poiché il QE consiste in un aumento dell’offerta di Dollari USA, conseguirà che:

• Gli USA saranno avvantaggiati dal fatto che in Europa vi sia un ambiente deflazionistico (cioè, risparmi maggiori di investimenti), mentre saranno svantaggiati da un ambiente inflazionistico (cioè, caratterizzato da nuova immissione di nuova moneta nell’economia);
• Poiché lo Yuan cinese è ancorato al Dollaro USA, un deprezzamento di quest’ultimo – dovuto tra l’altro proprio al QE della FED – è la principale causa dell’inflazione cinese. Per questo motivo, le autorità cinesi si vedranno costrette prima o poi ad apprezzare la propria valuta per spegnere la pressione dell’inflazione e diminuire il costo delle importazioni. Ciò avrebbe il vantaggio ulteriore –secondo Feldstein – di consentire un aumento del reddito reale dei cittadini cinesi, che rientra nel piano quinquennale del Governo Cinese. In questo senso, un’inflazione europea – annullando i benèfici effetti del QE americano, potrebbe avvantaggiare la politica della Cina di mantenimento del tasso di cambio ancorato al Dollaro USA, e continuare a consentire enormi esportazioni di prodotti cinesi (ma, in base a quanto sostiene Feldstein, maggiori esportazioni cinesi non risolvono il problema della bilancia dei pagamenti della Cina).

Se l'analisi del Prof. Feldstein è corretta, lo scenario futuro dovrebbe essere il seguente: Inflazione USA (QE), Deflazione Europa (risanamento conti pubblici), Inflazione Cina (aumento costo della vita). Per annullare gli effetti perversi di questo scenario, la contromossa obbligata cinese sarebbe dunque l'apprezzamento dello Yuan (con conseguente aggravamento della inflazione europea).

Di seguito riporto l’articolo completo del Prof. Feldstein. In grassetto rosso ho evidenziato le parti – a mio avviso – rilevanti per le tesi da me sostenute:

* * *

CAMBRIDGE – The United States Federal Reserve’s policy of “quantitative easing” is reducing the value of the dollar relative to other currencies that have floating exchange rates. But what does the new Fed policy mean for one of the most important exchange rates of all – that of the renminbi relative to the dollar and to other currencies?

The effect of quantitative easing on exchange rates between the dollar and the floating-rate currencies is a predictable result of the Fed’s plan to increase the supply of dollars. The rise in the volume of dollars is causing the value of each dollar to fall relative to these currencies, whose volume has remained constant or risen more slowly.

The Fed’s goal may be to stimulate domestic activity in the US and to reduce the risk of deflation. But, intended or not, the increased supply of dollars also affects the international value of the dollar. American investors who sell bonds to the Fed will want to diversify the dollars that they receive from it. One form of that diversification is to buy foreign bonds and stocks, driving up the value of those currencies.

The Fed’s policy of increasing the supply of dollars also increases investors’ concern about the future rate of inflation in the US. That provides a further reason for American investors to shift part of their portfolios from dollars to other currencies that are not likely to experience rising inflation.

In particular, since the European Central Bank has clearly rejected quantitative easing, investors will want to buy euro bonds issued by Germany and other European countries that are not in danger of default. Likewise, outside the eurozone, Sweden’s clear inflation target makes its currency attractive. South Korea, Brazil, and other emerging-market countries are also attractive diversification investments, causing their currencies to appreciate.

But the market forces that cause those currencies to appreciate do not work on the renminbi, because China has only very limited capital-account convertibility. Investors in the US and other countries cannot buy either renminbi or renminbi-denominated bonds in the way that they can buy other currencies. The Chinese government, acting through the People’s Bank of China, determines the renminbi’s exchange rate.

So the relevant question is how the Chinese government will choose to respond to the Fed’s quantitative easing and the impact of the Fed’s policy on other currencies. Between 2008 and June of this year, the Chinese held the renminbi at a fixed rate of 6.8 to the dollar. In June of this year, the Chinese authorities decided to allow the renminbi to appreciate at a moderate pace, as it had done between 2006 and 2008.

Indeed, in the five months since that announcement, the Chinese government has allowed the renminbi to appreciate by 3.1% – not much less than the average rate of appreciation that it allowed between 2006 and 2008. It is significant that this policy was adopted before Fed Chairman Ben Bernanke’s speech in August, in which he announced his tentative plans for quantitative easing.

While the renminbi has appreciated slightly relative to the dollar since June, the greater fall of the dollar relative to many other currencies means that the renminbi has generally also fallen relative to those currencies. The overall trade-weighted value of the renminbi has thus declined significantly, particularly relative to the currencies of the emerging-market countries with which Chinese producers compete.

Chinese Prime Minister Wen Jiabao has stressed that China does not want more rapid appreciation of the renminbi, because of the potential adverse impact on Chinese exporters. Rising Chinese exports between 2006 and 2008, despite renminbi appreciation, suggests that this worry is misplaced or at least exaggerated. But it is clear that the fall of the renminbi against other currencies that has resulted from the Fed’s policy of quantitative easing now gives the Chinese scope for more rapid appreciation of the renminbi relative to the dollar.

Greater scope for renminbi appreciation comes at a good time for China. A stronger renminbi would help to reduce rising inflationary pressure in China by reducing the cost of imports, which would also increase Chinese households’ real incomes – a key goal of China’s new five-year plan. Even those Chinese households that do not buy imported goods would benefit, because the lower cost of imported raw materials would reduce the cost of goods produced in China.

In short, the Fed’s policy of quantitative easing is likely to accelerate the rise of the renminbi – an outcome that is in China’s interest no less than it is in America’s. But don’t expect US officials to proclaim that goal openly, or Chinese officials to express their gratitude.

Martin Feldstein, Professor of Economics at Harvard, was Chairman of President Ronald Reagan's Council of Economic Advisers, and is former President of the National Bureau for Economic Research.

Copyright: Project Syndicate, 2010.

www.project-syndicate.org

Matteo Olivieri
>>Le informazioni qui contenute non (!) costituiscono sollecitazioni ad investire.

Scontro al vertice nell'Empireo degli Economisti: Yale contro Harvard.

Cosenza (Italy), 9 Aprile 2010

L'attuale crisi dei mercati è molto più che una semplice sfida tra buoni da una parte (i.e. Governi) e cattivi dall'altra (i.e. speculatori): è invece prima di tutto una sfida tra teorie economiche, tra economisti di fama...e tra università-èlite!

Il premio in palio è molto ambizioso: essere in prima fila nell'influenzare le regole del gioco, e magari passare alla storia tra i protagonisti di un periodo così tormentato per le economie mondiali.

Al momento sono due le figure di riferimento nel panorama economico, e quando loro parlano, il mondo finanziario li ascolta con grande attenzione.

Uno è Larry Summers, oggi consigliere economico del Presidente Obama ed ex ragazzo prodigio di Harvard, il quale (assieme all'ex Presidente della Federal Reserve Alan Greenspan) nei giorni scorsi si è detto convinto che la ripresa economica sia già in atto, ma che tuttavia avrà bisogno di altro tempo per manifestarsi compiutamente...

• CNN, 4.4 "Economy getting better, but still “a long way to go”"
• Bloomberg, 5.4 "Summers, Greenspan Say Economy, Job Creation Gaining Strength"
• Handelsblatt, 6.4 "US-Wirtschaft: Aufwärts, aber langsam"

...l'altro e Robert Shiller di Yale, colui il quale avrebbe previsto l'insorgere della crisi prima di tutti gli altri, il quale ha dichiarato al giornale tedesco Handelsblatt (vedi sotto) che i pericoli di un riacuirsi della crisi (c.d. double-dip) sono tutt'altro che improbabili.

• Handelsblatt, 7.4 "US-Ökonom Shiller: „Es kommen fünf enttäuschende Jahre“"

Tra le altre cose, nell'articolo citato, il Prof. Shiller ricorda come i periodi di elevato indebitamento sono generalmente connessi con minori tassi di crescita, e per questo motivo ritiene che ci attenderanno altri 5 (!) anni deludenti dal punto di vista economico.

A complicare il già confuso quadro della situazione si aggiungono le anticipazioni di stampa sulle previsioni economiche effettuate dalla Banca Mondiale (1) e dall'OCSE (2): la prima evidenzia come le economie asiatiche continueranno a crescere in maniera vorticosa; la seconda conclude che tra le economie avanzate solo gli USA e il Giappone riprenderanno a crescere, ma non l'Europa.

1) CNBC, 7.4 "World Bank Raises East Asia GDP Growth Forecast"
2) Handelsblatt, 7.4 "OECD-Ausblick: Europas Wirtschaft fällt weiter zurück"

Sarà per l'elevato indebitamento che l'Europa non riuscirà a tenere il passo con il resto del mondo? E come mai l'economia si dimostra globalizzata nella fase di contagio della crisi ma non in quella di diffusione della crescita?

Matteo Olivieri

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Previsioni economiche: meglio Harvard o....McDonald?

Cosenza (Italy), 29 Marzo 2010

Il Dopo-Meeting di Bruxelles sta rappresentando un momento di discussione molto importante tra economisti di tutto il mondo. I dettagli del Piano di salvataggio della Grecia hanno letteralmente diviso gli economisti. Tra gli argomenti di maggior dibattito vi è senza dubbio la sorte prossima futura dell'Euro.

A caldo, subito dopo la conclusione del meeting, molti si sono espressi a favore di uno stabile apprezzamento dell'Euro; pochi, al contrario, ritengono più probabile un deprezzamento che faccia seguito all'iniziale fase di euforia post-accordo.

Per esempio, l'economista americano Martin Feldstein (Harvard), dalle colonne dell'HANDELSBLATT scrive (29 Marzo) che l'Euro è sottovalutato; che la debolezza dell'Euro è solo un fenomeno temporaneo, e che l'Euro dovrebbe arrivare a quotare a breve 1,60 Dollari.

Tra le motivazioni addotte, il fatto che molti paesi esportatori di petrolio abbiano necessità di diversificare i propri investimenti (e al momento, investire in Europa è la scelta migliore); un maggior surplus commerciale rispetto agli USA, e la pressione crescente in Europa di importare nuovi capitali.

Tuttavia le posizioni scettiche cominciano a venire fuori in maniera sempre più convinta, trainate soprattutto da alcune notizie non proprio confortanti: la Grecia è riuscita infatti ad emettere un nuovo bond da 5 miliardi di Euro con scadenza 7 anni ad un tasso del 6%, ma il numero di investitori istituzionali che si è affrettato ad acquistarlo è passato da circa 400 dell'ultima emissione a soli 175!
Il Financial Times Deutschland (29.3, "Griechenland holt sich 5 Mrd. Euro", La Grecia si prende 5 Miliardi di Euro) fornisce ulteriori dettagli: la domanda è stata di 6 miliardi di Euro, l'offerta era di 5.

Dunque inutile allarmismo? In effetti, il drastico calo di investitori istituzionali disposti ad acquistare il bond greco, lascia emergere la diffidenza del mercato nei confronti della Grecia, nonché dubbi sulla prossima emissione da 10,5 Miliardi di Euro, prevista per metà Maggio.

A tal proposito DIE WELT titola "Griechenland wird wie ein Schurkenstaat bewertet" (Grecia valutata come uno Stato canaglia", ndr), e scrive che la giovane ripresa dell'Euro fino a 1,3527 Dollari delle ultime ore, potrebbe in realtà trattarsi di un fuoco di paglia!

Inoltre, guardando al c.d. Big Mac Index dell'Economist [cfr. tabella], il quale compara la parità del potere d'acquisto (c.d. PPP) di un bene uguale in paesi differenti, si evidenzia come l'Euro sia sopravvalutato (e non sottovalutato, come sostiene Feldstein!) di circa il 29.05% rispetto al Dollaro (dati: 17 Marzo 2010): questo vuol dire, che se la PPP fosse rispettata, ci si dovrebbe attendere un deprezzamento del cambio Euro-Dollaro di pari ammontare.

Insomma, le informazioni deducibili dal prezzo dei panini di McDonald sono migliori delle previsioni economiche elaborate ad Harvard?

Matteo Olivieri

>> Le informazioni qui contenute non (!) costituiscono sollecitazioni ad investire.