Previsioni sui tassi di interesse 2011

Cosenza (Italy), 17 Dicembre 2010

E' sempre interessante provare ad immaginare il futuro, ma predirlo deducendolo dalle informazioni attualmente desumibili dai mercati finanziari e valutari è qualcosa di entusiasmante. In questo periodo dell'anno sono in molti a cimentarsi con previsioni dei tassi di interesse per il 2011.

La tabella seguente mi sembra tra le migliori in cui mi sono imbattuto finora, sia perchè la fonte è una rispettata istituzione internazionale, sia perchè ha il pregio di includere non solo i tassi di interesse della BCE e FED, ma anche i principali tassi di interesse interbancari europei e statunitensi (Euribor, Libor, Tasso Swap).

Dalla tabella precedente si evincono almeno 3 informazioni utili:

1. I tassi di interesse interbancari USA cresceranno più velocemente di quelli europei;
2. La politica monetaria della BCE continuerà ad essere "accomodante", mentre quella della FED tutt'al più abbandonerà il range 0%-0.25% per stabilizzarsi sullo 0.25% stabile;
3. Le rendite di titoli a 5 e 10 anni aumenteranno sie in Europa che negli USA, ma in questi ultimi di più.

Considerati questi elementi, è lecito attendersi un declino maggiore del prezzo dei titoli USA rispetto a quelli europei, specialmente con scadenza 5 anni, certamente accompagnato da ulteriori vendite dei titoli obbligazionari interessati. Con molta probabilità questo potrebbe dire che nel 2011 il Dollaro comincerà nuovamente ad apprezzarsi nei confronti dell'Euro. Nel complesso, il fatto che i tassi di interesse delle due banche centrali sono ipotizzati immutati, suggerisce che le condizioni dell'economia rimangono sostanzialmente immutate, e con esse, anche le spinte inflazionistiche.

Matteo Olivieri
>> Le informazioni qui contenute non (!) costituiscono sollecitazioni ad investire.

Ouverture: quello che i mercati finanziari eseguiranno in futuro!

Vienna (Austria), 16 Luglio 2010

Ho selezionato alcuni articoli in cui mi sono imbattuto di recente, e che mi sembra vadano nella direzione da me segnalata in precedenti post:

• USA_15 Luglio 2010 CNBC, "Fed Discussed Steps to Bolster Sputtering Recovery": nell'articolo si segnala un recente studio della FED, in cui si sostiene tra l'altro che nei prossimi mesi si avrà un taglio nelle previsioni di crescita dell’economia USA, un aumento dei rischi connessi alla fragilità dell’economia, e la necessità di esplorare nuove misure per fronteggiare la crisi. La FED si si dice pronta con altre opzioni, che tuttavia (!) ripropongono su vasta scala misure già intraprese, come obbligazioni date in garanzia, maggiore debito governativo, minori tassi bancari per prestiti di emergenza da parte della FED, e infine un programma per concedere credito a imprese e privati per accelerare i consumi e la spesa nel tentativo di rilanciare l'economia (cfr."They could revive programs to buy mortgage securities or government debt. They could lower the rates banks pay for emergency Fed loans. The Fed also could create a new program to spark more lending to businesses and consumers in a bid to lure them to ratchet up spending and grow the economy"). PROSPETTIVA (desumibile dall'articolo): bassi tassi di interesse, creazione di nuovo debito. 
• Giappone_15 Luglio 2010 CNBC, "World at Risk of Folding in on Itself: Deputy Doom". Nell'articolo Arun Motianey, Direttore del Fixed Income Strategy a Roubini Global Economics sostiene che l'economia mondiale è a rischio se non sarà in grado di risolvere le minacce di inflazione e di inflessibilità dei tassi di cambio (cfr. "The global economy is at risk of folding in on itself unless policy makers face up to the threat of inflation and exchange rate inflexibility"). Motianey poi sostiene che molti paesi stanno oppnendo resistenze a variazioni nei variazioni nei tassi di cambio  (cfr."The global rebalancing mechanism through flexible exchange rates is not working as well as it should," Motianey said. (...). Many emerging markets are resisting changes in nominal exchange rates. Higher inflation is causing some correction in real terms but it is too little and may turn out to be too late," he added"). Per quanto riguarda il Giappone, questi ha rivisto al rialzo le proprie stime di crescita e ha confermato la propria volontà di mantenere bassi i tassi di interesse (cfr. "The Bank of Japan revised upwards is economic forecast but reiterated it will maintain its easy money policy"). Sempre nell'articolo si dice tuttavia che i mercati finanziari sono diventati intolleranti rispetto ad ulteriori interventi dei governi volti a stimolare l'economia. Per questo motivo, il rischio che si corre è di cadere nella deflazione (cfr. "Financial markets have become intolerant about governments acting as a source of final demand in the developed market," he said. "We are seeing this most dramatically in the European sovereign debt crisis that is now mutating into a European bank crisis. (...). "If we slide into deflation - the likely fate of the developed market - a Japan-style outcome will become inevitable" he said"). L'articolo si conclude sostenendo che la Banca Centrale del Giappone ha perso la capacità di creare inflazione e pertanto è condannata alla deflazione. Altre banche centrali potrebbero essere obbligate a prendere in considerazione l'idea di creare maggiore inflazione prima che sia troppo tardi (cfr "In Japan, the BoJ has lost the ability to create inflation and is condemned to deflation. Central banks may now need to talk about the necessity of inflation...before it is too late."). PROSPETTIVA (desumibile dall'articolo): Deflazione, bassa crescita economica, bassi tassi di interesse.
• Cina_16 Luglio DIE WELT "China will auch in Zukunft dem Euro vertrauen". Nell'articolo si sostiene che la Cina continuerà ad investire in Euro. L'articolo ripropone alcune dichiarazioni in occasione della visita di Stato della Cancelliera Tedesca merkel, e che nè la Cina nè la germania possono sentirsi in colpa per la quota di esportazioni rispetto al commercio estero. Per questo motivo, nè la Cina nè la Germania sono intenzionate a indebitarsi ulteriormente per far crescere la quota di importazioni in maniera artificiale (cfr. "Die internationale Kritik an den Exportüberschüssen sowohl von China als auch von Deutschland wiesen Wen und Merkel gleichermaßen zurück. Wen sagte: „China und Deutschland sollte man nicht beschuldigen, sondern würdigen.“ Merkel erklärte, es handele sich um zwei Länder mit starker Realwirtschaft. „Deutschland ist stolz auf seine Wettbewerbsfähigkeit (...) Wir halten nichts davon, Importe künstlich zu befördern und uns dafür weiter zu verschulden.“ China und Deutschland stimmten darin überein, die Haushaltsdefizite nicht weiter wachsen zu lassen."). PROSPETTIVA (desumibile dall'articolo): Esportazione di deflazione, discesa dei prezzi alla produzione, bassi tassi di interesse.
• Europa_16 Luglio Wall Street Journal "What’s Really Going On With the Euro?": nell'articolo si sostiene che mentre molti analisti sostenengono che entro l'anno l'Euro raggiungerà la parità col dollaro, ancora non riescono a spiegarsi come mai mai esso continui ad apprezzarsi considerato che l'attenzione internazionale si è spostata ultimamente verso il Dollaro e gli Stati Uniti (cfr. "Indeed, the currency bears at French bank BNP Paribas expect the euro to fall to parity with the dollar next year. By their logic, the euro has to weaken further in order to make European exports cheaper in the global marketplace and help juice the region’s recovery. And it’s important to note that despite the debt crises that threatened to roll across Europe in the first half of this year, the euro is still above its 10-year average of $1.20. In other words, it’s not even that weak to begin with. But bank analysts are starting to get nervous about the euro’s resilience given how much the market’s focus has shifted to the U.S. economy lately"). Inoltre, nell'articolo del 15 Luglio CNBC "French PM: Debt Crisis Not Because of Euro", si riporta il parere del Primo Ministro Francese Fillon, secondo cui non c'è ragione di temere l'Euro e invita investitori e imprese giapponesi di non temere l'Euro (cfr. "Fillon also implored Japanese companies and investors not to shun the euro"). PROSPETTIVA (desumibile dall'articolo): deprezzamento dell'Euro (aumento di debito e inflazione) secondo i mercati, apprezzamento dell'Euro (aumento di esportazioni e bassi tassi di interesse) secondo le dichiarazioni ufficiali.

E' chiaro che ermerge una dicotomia tra quanto le istituzioni internazionali dicono e quanto i mercati finanziari si aspettano. Amio avviso il tutto si può schematizzare come segue:

• I governi continuano a ritenere che occorre stimolare la domanda interna attraverso i consumi: necessità di maggiore inflazione interna e conseguente deprezzamento/svalutazione della propria  moneta;
• I governi continuano a ritenere che l'uscita dalla crisi passi attraverso le maggiori esportazioni: necessità di una deflazione interna per sostenere le esportazioni (cioè, minore costo interno del lavoro, o minore costo delle importazioni) e conseguente tendenza all'apprezzamento del tasso di cambio.

Ovviamente, si tratta di contraddizioni che non mancheranno di causare altre turbolenze sui mercati.

• Se la  Cina investisse in un Euro destinato a deprezzarsi, incorrerebbe in una serie di deficit che costringerebbero a creare maggiore debito e inflazione interna...così facendo non potrebbe raggiungere gli obiettivi prefissatisi;
• Se gli USA decidessero di stimolare ad ogni costo la domanda interna, creerebbero le premesse per una maggiore inflazione e conseguentemente, accelererebbero il momento in cui sarà necessario aumentare i tassi di interesse;
• Se l'Euro continuasse ad apprezzarsi, diverrebbe molto più difficile risanare le finanze pubbliche, dato che il costo del debito in termini reali (!) diverrebbe molto maggiore!

Poichè è impensabile uscire dalla crisi ipotizzando maggiori dosi di debito (inflazione) o attraverso la diminuzione continua dei costi di produzione (esportazioni/deflazione), lo scenario di lungo periodo che - a mio avviso - si delinea all'orizzonte è:

1. USA: ancoraggio al dollaro delle principali valute internazionali;
2. Europa: rinegoziazione del Patto di Stabilità e Crescita/revisione dei tassi irrevocabili di conversione all'Euro; 
3. Cina: transizione all'economia di mercato; crollo del sistema socialista.

 Matteo Olivieri
>> Le indicazioni qui contenute non (!) costituiscono sollecitazioni ad investire!

Euro: quella “mano visibile” che guida i mercati!

Vienna (Austria), 7 Luglio 2010

Sono francamente atterrito dagli articoli di stampa che appaiono in questi giorni, in previsione dell’incontro mensile del Direttivo della BCE per decidere un eventuale aumento dei tassi di interesse nell’Euro Zona.

A giudicare dai commenti pare infatti che i movimenti dei mercati finanziari di questi giorni siano qualcosa che abbia colto di sorpresa tutti, come se ci fosse qualche forza irrazionale che tiene in pugno i mercati. Ecco un esempio su tutti:

• 6 Luglio, Handelsblatt “Devisen: Euro steigt über 1,26 Dollar”: nell’articolo si dice che i dati sulla congiuntura statunitense inferiori alle previsioni hanno causato un apprezzamento dell’Euro nei confronti del Dollaro. Oltre a cogliere di sorpresa molti, nell’articolo si dice pure che questi nuovi dati hanno deluso gli investitori, tanto da spingere l’Euro ad un livello mai così alto da Maggio (cfr. “Neue Daten von der US-Konjunktur enttäuschen die Anleger. Der Euro steigt deshalb über die Marke von 1,26 US-Dollar. So hoch stand die europäische Gemeinschaftswährung nicht mehr seit Mai dieses Jahres”);
Dicevo, sono atterrito, poiché chi segue il mio blog assiduamente era stato già messo in guardia da un apprezzamento dell’Euro, e – forse – da un aumento dei tassi di interesse USA già in estate…a dirlo mi spingevano non mie personali congetture, quanto i dati desumibili dai mercati dei titoli derivati. Questi mostrano come sia perfettamente razionale (ed economico!) acquistare Euro a breve scadenza, pur nel mezzo di notizie così disastrose che provengono dalle economie del Vecchio Continente. Dunque, non una “mano invisibile”, ma una “mano visibile” agisce sui mercati…almeno per quanti sono disposti a darmi ascolto.

Per quanto mi riguarda quindi nulla di nuovo, a parte la conferma che le mie osservazioni trovano ora finalmente spazio in prestigiose testate internazionali!

• 6 Luglio, FAZ ”Anleihen, Banken reduzieren Überschussliquidität”: nell’articolo si dice che negli ultimi giorni le banche europee hanno ulteriormente ridotto la loro liquidità in eccesso, a causa della circospezione nei confronti delle banche concorrenti (cfr. “Die Liquiditätssorgen der europäischen Banken haben sich in den vergangenen Tagen weiter verringert. Sie reduzierten die überschüssige Liquidität, die sie aus Vorsichtsgründen und wegen ihres Misstrauens gegen die Konkurrenten halten”). Questa osservazione andrebbe incrociata con il concomitante apprezzamento dell’Euro nei confronti del Dollaro e di altre valute di paesi emergenti. Interessante al riguardo notare poi come l’articolo presenti come possibile un aumento dei tassi di interesse a breve scadenza nell’Area Euro. Il motivo citato è che le banche stanno riducendo la loro liquidità, a cominciare da quella in eccesso, e pertanto allo stesso modo è spiegabile il parallelo aumento dei tassi di interesse interbancari in Europa. (cfr. “[…] bereitet der EZB zugleich jedoch neue Sorgen: Die kurzfristigen Zinsen steigen. Vor einer Woche sorgten sich die Banken noch, dass das Ende des einjährigen Geschäfts, für das im Ersatz lediglich eine Finanzierung über drei Monate angeboten wurde, zu Verwerfungen auf dem Geldmarkt führen könnte. Doch die Banken reduzieren die Liquiditätspolster nun aus freien Stücken”). L’ammontare di liquidità sottratta al sistema bancario europeo è valutata in 45 miliardi di Euro solo nell’ultima settimana, cui vanno aggiunti altri 13 miliardi di Euro di minori prestiti di denaro concessi alla BCE dal sistema bancario (cfr. “Beim neuen Wochentender liehen sich die Banken dagegen nur 229 Milliarden Euro, was einen Abfluss von 45 Milliarden Euro aus dem Bankensystem bedeutete. Zudem gelang es der EZB anders als in der Vorwoche, die Anleihekäufe - seit dem 10. Mai stützt sie die Anleihemärkte einiger Euro-Länder - vollständig zu neutralisieren. Am Dienstag lieh sie sich für diesen Zweck 59 Milliarden Euro von den Banken. In der vorangegangenen Woche hatten die Banken nicht genügend Geld angeboten, um die vollständige Summe dem System zu entziehen. Durch diese Normalisierung sind dem Geldmarkt am Dienstag 23 Milliarden Euro zusätzlich entzogen worden, insgesamt also etwa 68 Milliarden Euro”). Insomma, le banche europee stanno drenando moneta verso altri paesi per rimettere a posto i propri bilanci e investire in paesi che garantiscono maggiori rendimenti, salvo poi l’acquisto di valuta europea da parte di questi ultimi nel tentativo di guadagno dalle vendite di breve periodo dell’Euro. Una situazione – a mio avviso – ai limiti del sostenibile, che potrebbe creare un terremoto di vaste proporzioni sui mercati finanziari internazionali.

Dalla lettura dell’articolo intuisco poi un ulteriore elemento, che mi chiarisce elementi da me finora conosciuti solo come notizie di stampa, ma a cui non avevo attaccato alcun significato di rilievo: il megaprestito da 442 miliardi di Euro, in scadenza giorno 1 Luglio 2010, è stato di fatto rimborsato per soli (!) 350 miliardi di Euro. Il rimanente, circa 100 miliardi di Euro, è stato oggetto di un prestito speciale di 1 settimana da parte della BCE. Ieri, al termine della settimana, le banche avrebbero dovuto restituire oltre i circa 100 miliardi di Euro (c.d. prestito speciale) anche ca. 163 miliardi di Euro (c.d. prestito regolare settimanale). A giudicare da quanto scrive l’articolo, in quest’ultimo caso le banche hanno invece restituito solo 229 miliardi, mentre i restanti 45 rappresentano di fatto fondi usciti dal sistema bancario europeo, verso destinazioni più sicure.

Finora l’eccesso di liquidità ha consentito ai tassi di interesse di rimanere a livelli molto bassi. Tuttavia, se questa tendenza da me descritta prenderà davvero piede, evidentemente anche in Europa i tassi di interesse potrebbero schizzare alle stelle prima di quanto molti pensano (cfr. “Eine Leitzinserhöhung erwarten die meisten Beobachter dagegen frühestens in der zweiten Hälfte des nächsten Jahres. Von 76 Banken, die an einer Umfrage der Nachrichtenagentur Reuters teilgenommen haben, halten nur zwei eine Zinserhöhung in diesem Jahr für denkbar”).
Matteo Olivieri
 
>> Le informazioni qui contenute non (!) costituiscono sollecitazione ad investire!

Euro, terapia intensiva per un malato immaginario?

Cosenza (Italy), 1 Luglio 2010

Da qualche mese osservo una situazione interessante sui mercati dei cambi a termine (c.d. future) dell'Euro, sulla quale ho gi avuto modo di soffermarmi, ma mai abbastanza. Nonostante l'ondata continua di notizie poco confortanti, l'Euro segna sempre un apprezzamento rispetto al cambio a pronti (c.d. spot)!

Come spiegare una cosa simile? Mentre la maggior parte della stampa specializzata ha provato a collegare questo fatto con un'ipotetica ripresa dell'economia mondiale, o migliori aspettative sull'economia europea, da questo blog ho avanzato l'ipotesi che questa situazione abbia piuttosto un significato negativo e sia da ricollegare ad un persistente deflusso di valuta verso altri paesi, per come da me ampiamente documentato.

Questo deflusso di valuta avrebbe come risultato il fatto che l'Euro circolante all'interno dell'Eurosistema valga di più perchè divenuto un bene più raro.

In particolare, guardando alla tavola dei cambi a termine, si evidenzia da mesi la seguente situazione:

• Per scadenze comprese tra 3 e 6 mesi, l'Euro è quotato con un apprezzamento;
• Per scadenze comprese tra 6 e 12 mesi, l'Euro mostra una flessione, cioè un deprezzamento.

Interessante notare che di mese in mese questa "faglia" si sposti in avanti, come una sorta di media mobile che sposti continuamente in avanti il momento in cui l'Euro è destinato a deprezzarsi. Un fatto questo certamente interessante, poichè spinge a chiedersi se c'è un qualcosa di artificiale che tiene in piedi questo meccanismo!

Potrebbero esserci due ulteriori spiegazioni al riguardo:

1. Il mercato dei future è per sua stessa natura più liquido sulle brevi scadenze che sulle lunghe. Questo vuol dire che è meno facile trovare investitori disposti a investire a termine per scadenze tra i 9 e i 12 mesi;
2. La BCE sta agendo sui mercati del cambio Euro/Dollaro attraverso contratti di tipo pronti-contro-termine (c.d. forward), volti a mantenere stabile il valore dell'Euro. Senza questi interventi il valore dell'Euro sarebbe più basso (ovvero, più o meno al valore in corrispondenza della "faglia").

Perchè la BCE dovrebbe intervenire sui cambi forward? Una prima motivazione potrebbe essere che rendendo più caro l'Euro, la BCE potrebbe così evitare vendite di massa da parte degli investitori internazionali. Una seconda motivazione potrebbe essere, a causa del deterioramento dei crediti in bilancio, la BCE appronta linee di credito facilitato per rifornire di dollari le banche interessate (NB: in questo caso, la BCE dovrebbe temere un apprezzamento del dollaro, poichè dovrebbe poi restituire i Dollari ad un costo maggiore spot: in altre parole, per non andare in perdita, la BCE deve scommettere su un deprezzamento del Dollaro). Una terza motivazione potrebbe essere data dal fatto che non potendo agire sui tassi di interesse adeguati rispetto alle esigenze del credito, la BCE manovra i tassi di cambio per raggiungere il risultato di evitare il deflusso di capitali.

Questa situazione si riscontra anche oggi (4:54 pm, +1 GMT): il tasso a pronti [tabella di destra, ndr] è 1.2449USD, mentre il tasso di cambio a termine [tabella di sinistra, ndr] a 2 mesi è 1.246USD, salvo poi passare a 1.2259 di Marzo 2011.

Cosa vuol dire tutto ciò? A mio avviso:

1. L'Euro è destinato ad apprezzarsi nei prossimi mesi fintanto che continueranno le operazioni pronti-contro-termine della BCE;
2. Il tasso di cambio dell'Euro potrebbe (condizionale d'obbligo,!) essere determinato più dalle operazioni pronti-contro-termine che dal "pompaggio" di denaro "spot" a favore del sistema bancario. Se così fosse, si aprirebbero tantissimi spunti per nuove considerazioni riguardo al ruolo e all'effettiva efficacia di gran parte delle misure finanziarie e creditizie finora intraprese!

Fino a quando durerà questa situazione? A mio avviso ancora per poco. Infatti, il tasso di interesse interbancario LIBOR negli USA è oramai quasi sempre sopra lo 0.30%, ben al di sopra della fascia 0%-0.25% stabilita dalla FED. Le banche USA cioè si prestano denaro ad un tasso maggiore di quello che otterrebbero sulla liquidità depositata presso la FED! Questo potrebbe (!) voler dire che la FED sarà costretta ad innalzare il costo del denaro ben prima di quanto comunemente ritenuto...annullando di fatto i tentativi della BCE di tenere un Euro stabile?!

Matteo Olivieri

>> Le informazioni qui contenute non (!) costituiscono sollecitazioni ad investire.

Eurolandia, la terra dei gorilla...

Università della Calabria - Campus di Arcavacata, 29 Giugno 2010

Nei miei precedenti post ho dedicato molto spazio al problema dell’apprezzamento dello Yuan, la valuta cinese, e alle conseguenze che esso potrebbe avere sull’economia mondiale. Ho inoltre analizzato alcuni aspetti del G-20, l’incontro tra i rappresentanti delle principali 20 economie del mondo, che si ripropone di riformare il sistema finanziario internazionale.

Nel mio post di oggi vorrei affrontare alcuni argomenti che – a mio avviso – sono causa e conseguenza di quanto discusso in precedenza, e ci aiutano ad avere una fotografia più nitida della situazione attuale dell’economia mondiale.

La mia posizione (che risale originariamente al 2005, vedi qui) è che ci troviamo di fronte alla più classica delle crisi di liquidità, che è destinata ad esplodere con grande virulenza, non appena il mercato del credito bancario si inaridirà o sarà a rischio di prosciugamento.

Alcuni segnali preoccupanti vanno in questa direzione:

• 29 Giugno Financial Times, “Spanish Banks Rage at End of ECB Offer”: nell’articolo si sostiene una posizione decisamente critica da parte della Spagna nei confronti della BCE. Il megaprestito da 442 miliardi di Euro è in scadenza il 1 Luglio e la BCE non sembra intenzionata a rinnovarlo. Le banche spagnole, definite praticamente quasi impossibilitate a rifinanziarsi, premono perché il programma di stimolo monetario venga invece rinnovato. L’alternativa proposta dalla BCE di fornire liquidità illimitata per soli tre mesi, dunque con scadenza a fine 2010, non è gradita dal sistema bancario spagnolo, che la definisce “assurda”. Da parte sua, la BCE teme che prestare denaro a condizioni così vantaggiose (1%, ndr) per un periodo di tempo così prolungato (1 anno, ndr) potrebbe distorcere notevol.mente il mercato del credito (cfr. “Spanish banks have been lobbying the European Central Bank to act to ease the systemic fallout from the expiry of a 442 billion euros ($542 billion) funding program this week, accusing the central bank of “absurd” behavior in not renewing the scheme. On Thursday, the clock runs out on the ECB financing program – the largest amount ever lent in a single liquidity operation by the central bank – under the terms of the one-year special liquidity facility launched last summer. (…) Banks across the euro zone, but in Spain in particular, have found it hard in recent weeks to secure liquid funding in the commercial markets, with inter-bank funding virtually non-existent").
• 29 Giugno Wall Street Journal, “ECB Walks a Fine Line Siphoning Off Its Liquidity“: nell’articolo si sostiene che la BCE sta lottando per tranquillizzare i mercati che la scadenza del programma di prestito al sistema bancario da 442 miliardi di Euro non destabilizzerà i mercati. Il programma, nato la scorsa estate per facilitare la concessione di prestiti al settore privato nei 16 Stati dell’Unione Monetaria Europea, è diventata di fatto una tacita linea di credito per finanziare paesi come Grecia e Spagna, altrimenti non in grado di accedere ai mercati finanziari (cfr. “The ECB introduced the 12-month lending facility last summer to encourage private-sector lending and ensure adequate liquidity within the 16-member currency bloc. Since then, the program, which represents more than half the ECB's liquidity operations, has become a lifeline to banks in Greece, Spain and other countries hit by the region's debt crisis"). Sempre nell’articolo, un eccellente commento che conferma le mie impressioni, secondo cui rimpiazzare il prestito a 12 mesi con uno equivalente a 3 mesi finirà solamente per accorciare la “maturità” del debito, con conseguente necessità delle banche di cercare altrove i fondi necessari ai propri bilanci ("That's a very tricky exercise for the ECB to navigate," said Julian Callow, economist at Barclays Capital. "Of course, the ECB is replacing the 12-month funds" with three-month loans, he said, "but the expiry of the 12-month tender will result in a shortening of the maturity profile," putting more pressure on banks to look for funds elsewhere").
• 29 Giugno Wall Street Journal, “BIS Warns Countries About Risks of Debt”: nell’articolo si cita il report annuale della Banca dei Regolamenti Internazionali (BIS, in pratica la Banca Centrale delle Banche Centrali di tutto il mondo) in cui si mette in guardia dal fatto che tenere così a lungo tassi di interesse così bassi potrà gettare i semi per la prossima crisi (cfr. "The Bank for International Settlements delivered a stern message to central banks and governments that keeping interest rates low for too long, or failing to act quickly to cut budget deficits, could sow the seeds for the next crisis"). Stesso contenuto (e maggiore dettaglio!) anche nell’articolo del 28 Giugno WSJ “BIS Warns Central Banks Against Keeping Rates Low for Too Long” (cfr. "The Bank for International Settlements issued a stern warning to central banks — keeping rates low for too long, and other actions like buying government bonds, creates risks to financial stability and opens central banks up to political pressure. (…) By keeping short-term rates low, central banks give financial institutions the opportunity to generate income by borrowing at low rates and buying higher-yielding long-term assets. That, in turn, “may diminish the sense of urgency for reducing leverage and selling or writing down bad assets,” BIS said. (…).BIS officials also worry about the effect soaring government debt levels will have on monetary policy and, ultimately, inflation. If investors are unwilling to buy a country’s sovereign debt, then the central bank may have to step in and purchase government bonds, which is what the ECB has done for Greece, Portugal and others to the tune of over 50 billion euros so far. The problem, BIS says, occurs when a central bank eventually has to stem inflationary pressures by pushing up short-term interest rates, thus raising borrowing costs for already cash-strapped governments. “The rise in interest rates would be rapidly translated into higher interest payments and hence higher debt, thereby bringing forward the likely time for monetization,” BIS wrote. BIS doesn’t see this type of inflationary scenario happening anytime soon. In fact, the opposite has occurred in traditional safe-havens like the U.S., where Treasury yields have fallen despite a double-digit deficit as a share of GDP. Many economists are worried about deflation, not inflation. But BIS warns “any increase in the probability attached to (high-inflation scenarios related to government debt) could quickly have adverse effects. Asset purchases “have exposed central banks to considerable credit risk,” BIS said, “which together with the changed balance sheet composition may expose them to political pressures. BIS doesn’t see this type of inflationary scenario happening anytime soon. In fact, the opposite has occurred in traditional safe-havens like the U.S., where Treasury yields have fallen despite a double-digit deficit as a share of GDP. Many economists are worried about deflation, not inflation. But BIS warns “any increase in the probability attached to (high-inflation scenarios related to government debt) could quickly have adverse effects”);
• 29 Giugno DIE WELT “IWF-Chef verlangt eine weitere Yuan-Aufwertung“: Nell’articolo si propone il commento del Direttore del Fondo Monetario Internazionale, Dominique Strauss-Kahn, il quale dopo aver constatato che nonostante l’annuncio delle autorità cinesi di voler apprezzare il tasso di cambio dello Yuan col Dollaro, in questi giorni la valuta cinese non ha subito praticamente variazioni sostanziali, sostiene che un ulteriore apprezzamento dello Yuan è necessario (cfr. “Strauss-Kahn warnte zugleich davor, von einer weiteren Aufwertung des Yuan das Ausgleichen der Handelsbilanzdefizite einiger Staaten zu erwarten. „Natürlich geht die Aufwertung des Renminbi in die richtige Richtung, und wir dringen weiter darauf, aber es gibt eine Menge anderer Ursachen für Ungleichgewichte, die nicht nur durch eine Veränderung der Währung angegangen werden können“, sagte der IWF-Chef“)! Il Direttore Strauss-Kahn nota poi – a mio avviso giustamente – che nonostante la decisione di un apprezzamento dello Yuan vada nella giusta direzione, essendo questo sottovalutato rispetto al Dollaro USA, esistono altre cause di squilibrio economico cinese non riconducibili al tasso di cambio! Pertanto, questa affermazione conferma la mia idea che un apprezzamento dello Yuan non risolverebbe i problemi strutturali dell’economia cinese.

Tutto ciò avrà conseguenze sul mercato dei cambi future? E anche sui tassi di interesse? A mio avviso si, e prima di quanto comunemente si ritiene…

AGGIORNAMENTI

Domenica, 6 Marzo 2011: Segnalo l'articolo CNBC 3/3 "Three Investing Gurus See Dark Days Ahead for the Dollar", in cui 3 importanti investitori sostengono chetempi duri attendono il Dollaro. In particolare, si sostiene che il Dollaro USA è destinato a perdere il proprio status di riserva internazionale di valore. L'idea è in contrsto con la mia posizione originaria del 2005 (che richiamo nell'articolo), secondo cui un'eventuale crisi di liquidità dell'Area Euro potrebbe portare (tra le varie opzioni) ad un tasso di cambio fisso Euro/Dollaro, non all'estinzione del Dollaro USA come riserva internazionale.

Ecco un estratto dell'articolo: "The dollar’s dominance among global currencies is coming to an end, according to separate interviews with three of the world’s most successful investors. The shift will affect everything from Americans’ standard of living to growth rates in emerging economies, and the main uncertainty in these gurus’ forecasts is the speed at which these changes will take place. [...]. Dalio argued that the world is divided in two right now: mature economies that are overly in debt, and emerging markets that are booming. The developing countries’ currencies are essentially tied to the dollar, yen, and euro, and because of the links, the countries are unable to remain competitive and raise their interest rates to a level that makes fiscal sense. As a result, they are in constant danger of creating asset bubbles, Dalio said. It could “become intolerable to maintain currency links” as early as 2012, he said, and he recommends diversifying into emerging market currencies and gold".

Matteo Olivieri

>> Le informazioni qui contenute non (!) costituiscono sollecitazioni ad investire.

Euro: «Perchè non parli?»

Cosenza (Italy), 8 Giugno 2010

In un mio precedente post avevo azzardato alcune previsioni sull'andamento dei tassi di cambio di Euro, Dollaro USA, yen giapponese e Franco Svizzero. Alcune di esse si sono effettivamente realizzate (mi riferisco alle previsioni del tasso di cambio Euro/Franco Svizzero e a quello Euro/Yen Giapponese, vedi qui), altre no: quest'ultimo è il caso del tasso di cambio Euro/Dollaro. In particolare, io avevo segnalato un possibile apprezzamento, mentre nella settimana si è assistito ad un marcato deprezzamento, che ha spinto il cambio addirittura ai minimi da 4 anni.
Di seguito una brese rassegna stampa:

• 4 Giugno Handelsblatt "Talfahrt geht weiter: Euro unter 1,20 Dollar" (La caduta libera prosegue: Euro sotto 1,20 USD, ndr);
• 4 iugno FAZ "Euro sinkt auf Vierjahrestief unter 1,20 Dollar" (L'Euro scende al minimo da 4 anni sotto 1,20USD, ndr).

Quali le cause?

1.  La notizia diffusa dal  nuovo Governo Ungherese di possibili manipolazioni nella contabilità nazionale del precedente governo ha provocato una nuova ondata di sfiducia nell'Euro (cfr. Bloomberg 7 Giugno "Hungary Pledges Budget Control, Structural Changes (Update2)";
2. La difficoltà delle banche europee a prestarsi denaro ha (cfr. Bloomberg 7 Giugno "Spreading European Fiscal Crisis Hurts Banks: Credit Markets") ha fatto aumentare la volatilità dei mercati in Europa e i differenziali dei tassi sui titoli di debito pubblico decennali rispetto al bund tedesco;
3. Il contagio sembra estendersi a paesi dell'Europa dell'Est (p.e. Romania e Lettonia);
4. Un curioso episodio riportato dall'Handelsblatt, secondo il quale il Primo Ministro Francese Francois Fillon avrebbe usato - a proposito dell'Euro - il termine "paritè" nel significato di stabile, non in quello di cambio 1 a 1 col Dollaro ("Talfahrt geht weiter: Euro unter 1,20 Dollar"): i mercati avrebbero frainteso e ne sarebbero seguite ondate di vendite.

Ad ogni modo continuo a ritenere la mia posizione giusta, tanto è vero che i contratti future sull'Euro indicano ancora un apprezzamento nei confronti del Dollaro nei prossimi mesi. A mio avviso questo può essere determinato da due cause (una delle quali da me già più volte sostenuta):

• Arbitraggi e fuga di capitali Europei verso altri paesi (p.e. Svizzera, cfr. FAZ 6 Giugno "Geldanlage, Die Flucht in die Schweiz - einmal anders");
• Interventi della Banca Centrale Europea attraverso acquisti di Dollari e vendita di Euro: potrebbe essere un'operazione di sterilizzazione di base monetaria conseguente all'acquisto di titoli di debito pubblico europei?

La tendenza all'apprezzamento dell'Euro è tuttavia fuori discussione. Un recentissimo articolo sostiene poi che la caduta dell'Euro si è fermata e che forse molte delle recenti perdite verranno coperte (cfr. Handelsblatt 7 Giugno "Schuldenkrise: Euro steigt nach dem Vier-Jahres-Tief")...staremo a vedere!

Matteo Olivieri

>> Le informazioni qui contenute non (!) costituiscono sollecitazioni ad investire.

Euro, magia o inganno? E' il mercato, bellezza!

Cosenza (Italy), 2 Maggio 2010

E' da qualche giorno che rifletto intesamente su quello che a prima vista sembra un vero e proprio dilemma: perchè l'Euro non ha subito nessun tracollo, nonostante la bordata di notizie negative o allarmanti dell'ultima settimana?

Si, certo, in poco meno di 10 giorni la moneta unica è passata da circa 1,351 USD a circa 1,329 USD, ma è poca cosa rispetto  al fatto che ben 3 importanti economie Europee (Grecia, Portogallo e Spagna) abbiano subito 4 downgrade in così poco tempo, e che l'EU sia intervenuta con due pacchetti di aiuti, di cui il secondo di ben tre volte superiore a quello precedentemente deciso.

Se guardiamo alle quotazioni del future sull'Euro, ci si rende poi addirittura conto che l'Euro è quotato a termine con uno swap positivo, il che vuol dire che i mercati si attendono un apprezzamento dell'Euro nei prossimi mesi!
Com'è possibile tutto ciò? Ho provato a dare due spiegazioni. Eccole:

1. [Argomento dell'«Eguaglianza di Fisher»]: I mercati ritengono che la BCE continuerà a perseguire con successo l'obiettivo di contenimento dell'inflazione al 2%. Poiché ciò vuol dire che le aspettative di inflazione non (!) sono al rialzo, evidentemente i mercati si attendono che l'Eurozona avrà a che fare con un prolungato periodo di più alti tassi reali (!) di interesse, ovvero di apprezzamento dell'Euro!
2. [Argomento dell'«aspettative razionali»]: I mercati ritengono che la BCE dovrà consentire un temporaneo allentamento degli obiettivi della propria politica monetaria, e consentire dunque un livello di inflazione in Europa superiore al 2%. Poiché ciò implica che le aspettative di inflazione sono al rialzo (!), un apprezzamento dell'Euro sarebbe possibile solo con una diminuzione dell’offerta di moneta (c.d. M/P=i). Ciò equivale ad ipotizzare un aumento dei tassi nominali (!) di interesse (al momento all'1%) nei prossimi mesi, e la fine del rifornimento di denaro facile al mercato (c.d. monetary easing).

Insomma, sia che gli operatori sul mercato si attendono dalla BCE una politica monetaria efficace sia una del tutto fallimentare, le quotazioni a termine dell'Euro indicano ad oggi un futuro apprezzamento sul Dollaro...

[Per una tesi contraria, segnalo FAZ, 24 Aprile "Nach Griechenlands Hilferuf Analysten prophezeien Druck auf den Euro", "Dopo la richiesta di aiuto della Grecia, gli analisti profetizzano pressione sull'Euro", ndr. Nell'articolo si sostiene che i problemi della Grecia potrebbero contagiare altre economie europee e causare vendite di massa della moneta unica, accompagnate dalla necessità della BCE di abbassare ulteriormente i tassi di interesse].

Matteo Olivieri

>> Le informazioni qui contenute non (!) costituiscono sollecitazioni ad investire.